万科A(000002)

18 年业绩同比+20%、利润率高位继续上行，细分业务持续领跑

18 年公司实现营业收入 2,976.8 亿元，同比+22.6%；实现归母净利润 337.7 亿元，同比+20.4%；每股基本盈利 3.06 元，同比+20.4%；全面摊薄的净资产收益率为 21.7%，同比+0.5pct；地产结算收入 2,846.2 亿元，同比+22.1%； 毛利率和净利率分别为 37.5%和 16.6%，同比分别+3.4pct 和+1.2pct；三费费率为8.4%，其中财务费用+1.2pct 主要由于资本化比例降低（2016-2018 年分别为58%、 51%和 42%）。此外，公司 2018 年度基于审慎的市场策略，计提存货跌价准备 23.1 亿元，影响归母净利润 6 亿元。公司 2018 年度结算竣工比为79.5%，同比-6.6pct，连续 3 年下行、 后续或有望修复。 此外，公司在物业、商业、物流等细分领域持续领跑，长期来看将对公司估值形成有力支撑。

18 年销售同比+15%、拿地趋于谨慎，对应全年拿地销售比 50%

18 年公司实现销售金额 6,069.5 亿元，同比+14.5%；销售面积 4,037.7 万平，同比+12.3%；新开工面积 4,992.8 万平，同比+36.7%，较年初计划+40.8%；竣工面积 2,756.3 万平，同比+19.8%，较年初计划+4.8%。 公司 2018 年拿地较 17年谨慎，但总体仍属于加仓拿地，全年拿地销售金额比 50%；拿地面积中 72%位于一二线；权益拿地均价占比销售均价仅 36%、成本控制较好。 19 年公司预计新开工面积同比-27.7%。 但按照以往一般都会超出计划执行； 预计竣工面积同比+11.6%， 同时考虑到结算/竣工比的修复，预计 19 年结算量将较为积极。

经营现金流连续 10 年为正，财务保持稳健、预留充足加杠杆空间

18 年末公司资产负债率 84.6%，同比+0.6pct；净负债率仅 30.9%，同比+22.1pct，处于行业低位； 公司 18 年发债多项利率处于行业低位，目前现金短债比高达2.4 倍、 处于行业高位。公司经营情况稳定，在龙头房企中是仅有的连续 10年经营现金流为正的公司， 18 年经营性活动现金流净额 336 亿元。良好的现金流和低负债率也赋予了公司仍有充足的加杠杆空间， 将持续受益于行业集中度的提升。 18 年末公司已售未结金额 5,307.1 亿元，同比+28.1%，覆盖 18 年地产结算金额 1.86 倍、较 17 年继续提升，锁定未来业绩释放。

投资建议：业绩稳步增长，细分业务持续领跑，维持“强推”评级

万科作为行业三十载领跑者，在提前倡导高周转、探索住宅工业化、专注中小户型精装修产品、领先建立三级管控架构、布局三大城市群、实施多项人才计划、深化小股操盘模式以及创新业务发展等方面都是当之无愧的先行者，其成果也已体现在公司过去 10 年的销售和业绩双双高增中，也体现在行业领先的稳健经营和财务指标中。而面向未来，在本轮房地产小周期延长的反常周期中，万科料将依靠拿地+销售集中度双双提升继续保持龙头优势，同时公司在物业服务、商业地产、物流地产、长租公寓、养老地产和轨道物业等细分领域也已领跑行业，未来业绩和估值的贡献值得期待。鉴于近期公司和行业存在计提存货减值行为，谨慎起见我们将公司 2019-21 年每股收益预测调整为 3.68、 4.41、5.31 元，维持目标价 45 元，维持“强推”评级。

风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。