龙马环卫(603686)

事项：

公司发布2018年年报，2018年实现营收34.44亿元，同比增长11.63%；实现归母净利润2.36亿元，同比下降9.12%；实现扣非归母净利润2.25亿元，同比下降10.05%。

评论：

装备下滑明显，低于市场预期。公司2018年实现营收34.44亿元，同比增长11.63%；实现归母净利润2.36亿元，同比下降9.12%；实现扣非归母净利润2.25亿元，同比下降10.05%，低于市场预期。营收增量主要来自于莆田、无为及六枝特区等新增环卫项目。净利润与营收增速不匹配的原因主要为装备毛利率下降及资产减值损失增加所致。毛利率同比下降2.21pct，主要原因为两大板块毛利率均有所下降所致。三项费用同比均呈下降态势，体现了公司良好的费用管控能力。公司2018年度经营性现金流同比恶化明显，主要为环卫部门、环卫服务运营企业等客户拨款进度安排因素所致。

环卫装备业务期待走出低谷。1）装备行业发展出现回调。2018年度，我国环卫车总产量为106986辆，同比下降19.84%。中高端产品总产量为38882辆，降幅24.28%，同比减少2.13个百分点。行业增速下降主要原因为合格证发放节点因素和政府采购减少因素。2）公司市占率稳定。2018年度，公司环卫装备总产量为8405台/套，同比增长11.95%；销量为8060台/套，同比增长1.04%。公司市场占有率6.67%，环卫创新产品和中高端作业车型在同类市场的占有率为14.27%，保持行业前三水平。虽销售稳步增长，但由于市场竞争激烈及环卫服务运营企业客户占比增加使得售价下降，同时原材料上涨导致成本增加，共同造成毛利率同比下降，拖累了利润表现。2019年前两月装备销售订单同比增长靠近30%，全年有望走出销售低谷。

环卫服务业务继续高歌猛进。1）服务行业维持高增速。2018年度，全国各地共开标环卫运营项目及标段13309个，中标项目首年费用总金额491亿元,同比增长56.37%，合同总金额2278亿元,同比增长33.92%。预计行业当前市场化率30%左右，未来有望维持高增长态势。2）公司订单增长接近翻倍。2018年，公司新增中标的环卫服务项目30个，新签合同年化合同金额6.42亿元，新签合同总金额40.67亿元，同比接近翻倍。截至2018年12月31日，公司在履行的环卫服务合同年化合同金额14.68亿元，合同总金额143.57亿元，公司环卫服务战略推进卓有成效。截至2019年3月，公司环卫服务板块当年新签环卫服务年化订单接近4亿，位列全市场第一，继续呈高歌猛进之势。

盈利预测、估值及投资评级。公司年报低于预期，装备和服务业务毛利率下滑风险较大，我们下调盈利预测，预计公司2019年、2020年归母净利润2.81亿元、3.23亿元（前预测2019年、2020年3.67亿、4.54亿元），对应PE为17倍、15倍。当前公司环卫装备逐步走出低谷，环卫服务持续高歌猛进，发展前景继续看好。对标行业2019年20倍PE，给予公司2019目标价18.79元，维持“强推”评级。

风险提示：毛利率下滑风险。