杭氧股份(002430)

事项：

公司发布2018年年度报告，报告期内实现营业收入79.01亿元，同比增长22.47%；实现归母净利润7.41亿元，同比大幅增长105.39%。公司全年经营性现金流达到12.82亿元，同比增长48.78%。

评论：

下游需求旺盛驱动设备业务增长，突破核心技术龙头地位继续巩固

设备业务方面，受益于煤化工、石化对空分设备需求的增长以及公司在空分市场的技术影响力，报告期内，公司空分设备制造业务实现营收28.40亿元，同比增长41.75%，实现毛利率24.85%，同比去年小幅下降1.14个百分点；年内，公司完成了神华榆林3套10万方空分、新疆天业2套9万空分、浙石化4套8万方空分等项目的执行工作，同时特大型空分精馏塔分布器、单腔三层和四层主冷凝蒸发器、槽式液体分布器等关键核心技术取得重大突破，公司在空分设备领域的领先地位得到进一步加强。2018年，公司共获得空分设备及石化设备订单45.47亿元，较17年的38亿元增长19.7%，饱满的在手订单有望为2019年业绩提供有力支撑。

气体业务良性成长，规模效应提升盈利能力

受益下游产业景气提升以及公司气体业务规模扩大，公司气体业务整体延续了量价齐升的趋势，2018年全年实现营收44.64亿元，同比增长14.12%，实现毛利率23.5%，同比增长2.84pct。公司积极布局零售气体业务，不断扩大气体业务规模，分别投资建设了山西杭氧二期新建65000万方空分、萍钢杭氧二期新建2万方空分和河南杭氧三期新建3万方空分项目，并投资设立漯河杭氧气体和江西杭氧气体有限公司，带动总产能继续增长，为后续开展零售气体业务创造了积极条件。

研发投入大幅增长，费用率有所下滑，经营性现金流持续提升

报告期内，公司营收增长的同时，销售费用及管理费用保持稳定，销售费用小幅增长3.47%至1.23亿元，在营收中的占比下降0.28pct，考虑到本年研发费用单列因素的影响，按照公司统一口径列示的管理费用计算，管理费用同比去年增加16.80%至4.50亿元，在营收中占比小幅下降0.27pct。由于加大了在特大空分设备和新气体品种的研发力度，公司研发费用大幅增长53.37%达到2.11亿元。同时，由于长期借款陆续进入还款期，财务费用同比去年减少25.95%至0.95亿元，考虑研发费用后的期间费用率同比下降0.8pct至11.12%。此外，由于加大了对应收账款的管理力度，报告期内，公司转回坏账损失5881.6万元，资产减值损失相比去年大幅减少8331万元。2018年公司实现归母净利润7.41亿元，同比大幅增长105.39%。

受益于气体业务规模效应的不断显现和良好的应收账款管理，公司经营性现金流持续提升。2018Q4经营性现金流达到5.21亿元，同比增长55.16%，环比大幅增长152.03%，全年经营性现金流达到12.82亿元，同比增长48.78%。我们认为，随着气体业务布局不断完善，公司有望凭借技术优势和广泛的气体网络实现长期成长。

盈利预测：我们预计公司2019-2021年实现归母净利润9.0、10.5、11.5亿元，EPS0.93、1.09、1.19元，对应PE13、11和10倍。公司业务受气体价格周期波动影响，但长期持续推进气体基地布局，气体业务产能持续向上，兼具周期与成长性，给予20倍PE估值，目标价18.68元，维持“推荐”评级。

风险提示：零售气体价格下跌致使公司业绩下降。