绝味食品(603517)

事件：公司发布年报，2018年实现营业收入43.7亿元（+13.45%），归母净利润6.4亿元（+27.7%）；其中Q4单季度实现营业收入11亿元（+14.7%），归母净利润1.53亿元（+23.6%）；同时公司拟每10股转增4股派现6.1元（含税）。

开店如期完成全年目标，单店营收持续提升。1、公司18年底门店数9915家（不含港澳台），较17年底净增加862家，同比+9.5%，下半年开店节奏有所加快，较好地完成既定开店计划。2、单店营收继续保持着3%左右的增长，主要来自于几方面：1）公司重点布局商圈、交通枢纽等高势能区域，优化门店布局；2）四代店升级+小幅提价+线上O2O业务的发展对单店收入提升亦有明显贡献。3、分区域看，公司西南、西北、华中、华南、华东、华北市场分别+9.5%、+79%、+12%、+17%、+12%，西北增速较快因为新开发新疆市场。随着全国产能布局逐步完成，全国各地呈现均衡发展态势。海外市场（新加坡及香港）实现收入5663万元（+319%），增长势头迅猛。4、庞大的门店网络构成公司核心竞争力，未来公司将进一步跑马圈地，推进现有市场渠道进一步下沉以及空白市场开发，实现每年800-1200家的开店计划，预计稳定贡献10%收入增量。

成本上行影响毛利率，控费用净利率进一步提升。1、公司主营业务毛利率34.3%，同比下降1.4pp，主要是鸭副原材料价格上涨影响，了解到鸭副原料18Q4价格有所回落，公司通过战略性采购基本锁定19年H1成本价格，成本较18年持平或略有下降，压力基本可控。2、销售费用率8.23%，同比下降2.84pp，主要是公司在18年减少广告宣传费用；管理费用（含研发）率6.2%，同比下降0.67pp，管理上的规模效应体现；财务费用率基本持平。整体三费率14.4%，同比下降3.5pp。费用的有效控制进一步提升盈利能力，全年净利率达14.4%，同比提升1.53pp。

可转债落地推进主业继续稳健增长，品类创新有望贡献增量。1、公司可转债获批，募投产能项目优化布局，提升供应链效率，支撑公司保持高速开店节奏，实现渠道下沉和渗透，目前离2.2万家开店天花板较远，渠道布局仍有较大空间。预计每年新增加800-1200家店，开店仍有望带来近10%的收入增速。2、椒椒有味（串串）是公司基于供应链管理优势的一大品类创新，与现有门店形成较好的协同效应，目前已有将近20家门店（主要在湖南和武汉），销售状况良好。待模式成熟后公司将在全国市场进行复制，预计19年开店数将在100家以上，长期来看串串有望成为公司未来重要的业绩增长点。

盈利预测与评级。暂时先不考虑串串业务带来的收入增量，预计2019-2021年收入复合增速为13.7%，归母净利润复合增速为18.6%，EPS分别为1.87、2.21、2.61元，对应PE分别为24X、20X、17X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动；食品安全风险。