中南建设(000961)

18 年业绩同比大增 219%、利润率持续回升， 高业绩承诺彰显发展信心18 年实现营业收入 401.1 亿元，同比+31.3%； 归母净利润 21.9 亿元，同比+219.1%；每股基本盈利 0.59 元，同比+219.1%；加权平均净资产收益率 13.25%，同比+9.4pct；房地产业务结算收入 275.6 亿元，同比+23.0%。公司销售毛利率和净利率分别为 19.6%和 5.8%，同比分别+3.3pct 和+4.0pct；其中地产毛利率 20.2%，同比+4.4pct，建筑毛利率 11.6%，与去年基本持平；公司三费费率为 9.41%，同比+0.1pct。此外， 拟每 10 股现金分红 1.2 元， 分红率 12.31%。 此外，公司在 18年 7 月 17 日公布股权激励计划，行权价格为 6.33 元，分三年行权， 承诺 2018-20年业绩较 2017 年分别同比增长不低于 240%、 560%和 1060%，即未来三年业绩分别为 20、 40 和 70 亿元，三年 CAGR126%，彰显公司发展信心。

18 年销售额同比+52%， 拿地面积相当于销售的 1.4 倍、 继续扩张18 年实现销售金额 1,466 亿元，同比+52.2%；销售面积 1,144 万平，同比+32.0%；其中一二线销售面积占比 42%、销售金额占比 48%。 19 年公司计划新开工面积1,061 万平，竣工面积 998 万平、远高于 18 年结算面积， 预示着 19 年丰富的可结算资源。 截至 18 年年末，公司在建开发项目面积合计 2,807 万平方米，未开工面积合计 1,518 万平方米；合计未竣工面积 4,325 万平方米， 覆盖 18 年销售面积 3.8 倍；其中一二线面积占比 39%。 18 年公司拿地面积 1,595 万方， 权益比例 53%； 拿地金额占比销售金额 47%，拿地面积占比销售面积 140%，拿地均价占比销售均价 34%；拿地依然保持扩张态势、并成本控制得当。

负债率持续下行，预收款锁定率高达 4 倍、后续业绩高增确定性强18 年末公司资产负债率 91.7%，同比+1.2pct；净负债率 191.5%，同比-41.7pct；现金短债比 1.9 倍，同比-3.7%；有息负债余额 579 亿元，同比+9.4%， 18 年地产销售金额覆盖有息负债倍数为 2.5 倍。融资构成中银行借款占比 52.1%；应付债券占比为 18.5%；其他借款占比为 29.4%，同比+3.5pct。 18 年末公司预收账款 1,101 亿元，同比+60.9%，覆盖 18 年地产结算收入 4.0 倍， 远高于行业平均水平，并较 17 年末继续提升。激励方面， 2018 年公司共有新 81 个项目引入跟投机制，员工跟投本金总额 2.36 亿元，占跟投项目资金峰值的 2.59%。 。

投资建议：业绩大增、 负债下行，承诺持续兑现，维持“强推” 评级中南建设在 2016-18 年期间在陈凯的带领下经历了全方位的积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南，推动公司进入高速增长阶段。我们维持公司2019-20 年每股收益预测为 1.10 和 1.89 元、并引入 2021 年预测为 2.44 元，现价对应 19-21 年 PE 仅为 7.5/4.3/3.4 倍、较每股 NAV16.81 元折价 50%， 考虑到公司利润率将持续回升、同时预收款高覆盖，未来释放业绩潜力强劲， 按照 19 年目标 PE10 倍，上调目标价至 10.98 元，维持“强推” 评级。

风险提示：三四线城市销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。