四川路桥(600039)

公司近期公告2018年年报，实现营业收入400.19亿元，同增22.15%，归母净利润11.72亿元，同增10.11%，点评如下：

18年订单大幅增长，海外订单重启

公司2018年订单大幅提升，新中标金额691.02亿人民币，同增45.63%；其中国内累计中标金额669.02亿元，同增40.99%。海外累计中标金额22亿元，是14年之后公司首年恢复海外业务。公司去年订单获取能力受经济下滑影响不大，但今年一季度新签订单115.83亿元，同比减少61.01%，主系2018Q1签订大额订单（成都至宜宾高速公路项目），导致基数太大所致。

营收稳步增长，毛利率略有下滑

公司2018年营业收入400.19亿元，同增22.15%，其中工程施工业务稳健增长，实现营收305.19亿元，同增22.66%，主要系若干重点项目处于产值高峰期；PPP及BOT运营业务15.12亿元同增31.85%；贸易销售业务75.72亿元，同增18.12%。公司2018年毛利率10.69%，同比下降0.39个百分点，其中工程施工业务毛利率11.35%，同比下降0.40个百分点；贸易销售-0.71%，同比下降1.03个百分点，主要系其材料采购成本上升，PPP及BOT运营48.48%，同比下降11.88个百分点，主要系江习古高速部分路段毛利率较低。

公司2019预算营收目标450亿元，增速12.45%，由2019四川省交通运输工作会议可知，四川省今年公路水路建设投资确保完成1400亿元，结合公司相关业务订单处于高位，公司有望完成2019年的营收目标。

研发费用带动期间费用率增加，归母净利润稳步增长

公司2018年期间费用率6.34%，较去年同比上升0.14个百分点，主要系研发费用率上升所致，其中，销售费用率0.06%，基本持平；管理费用率1.60%，基本持平，财务费用率4.04%，同比降低0.19个百分点，主要系营收增加；研发费用率0.64%，同比增加0.30个百分点，主要系物料消耗和试验检测费增加。公司2018年销售净利率3.02%，同比下降0.42个百分点。归母净利润11.72亿元，同增10.11%，Q3-Q4单季增速分别为22.74%、-1.46%，四季度较三季度下滑显著，主要系Q4管理费用和资产减值损失增加。

收现比与付现比双增加，带动经营活动现金流净额提升

公司2018年收现比0.90，同比上升6.11个百分点，主要系本期收入增加，付现比0.76%，同比上升3.52个百分点，或因工程项目垫资增多，2018年经营活动现金流净额32.33亿元，较上年增加20.48亿元。公司2018资产负债率82.02%，同比增加2.17个百分点，主要系应付账款和长期借款增加所致。

投资建议

公司2018年营收稳步增长，获得大量优势业务相关的订单，归母净利稳步增加，经营现金流情况良好，但是考虑到目前降杠杆、防风险的大背景，公司收入转化可能会受到影响，因此我们下调公司2019-2021年EPS分别为0.41、0.46和0.54元（原来2019-2020年EPS预测为0.49、0.59元），对应PE分别为10、9、8倍，维持“买入”评级。维持公司目标价4.75元。

风险提示：固定资产投资增速快速下滑；毛利率大幅下滑；项目推进不达预期。