大参林(603233)

事件：公司2018年营业收入、扣非净利润分别约为 88.6 亿元、 5.1 亿元，同比增速分别约为 19.4%、 7.6%； 2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为 25.8亿元、 1.8 亿元，同比增速分别约为 26.8%、 27.6%。

Q1 业绩超预期增长，盈利能力逐步提升。 公司 2018 年营业收入约为 88.6 亿元，同比增速约为 19.4%，门店建设为收入增长核心因素。截止 2018 年末，公司门店数量为 3880 家，期间内净增加 895 家，其中广东省内增加 464 家。分区域来看，华南地区收入约为 76 亿，收入占比约为 86%，其收入增速约为 16%；核心区域外如华东收入增速约为 76%，华中收入增速约为 37%，主要原因为并购增加。分产品来看， 2018 年中西成药约为 54.4 亿元，收入占比约为 61%，增速约为 16.7%；其余参茸、中药饮片、非药增速分别为 16.9%、 23%、 27.5%，合计收入占比约为 36%，提升 1 个百分点。 2018 年公司扣非净利润约为 5.1 亿元，同比增速约为 7.6%，低于收入增速约 12 个百分点，具体分析如下： 1）公司毛利率约为 41.6%，提升约 1.4 个百分点，主要原因为成本控制及收入结构变化； 2）公司期间费用率约为 33.1%，提升约 2.2 个百分点，三费增速均快于收入增速，与公司新开店建设有关，期间内新店数量占比约为 23%，前期费用投入较高。单季度来看， 2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为 25.8 亿元、1.8 亿元，同比增速分别约为 26.8%、 27.6%，业绩超市场预期。截止 2019 年3 月末，公司门店数量为 4009 家（含 13 家加盟店），期间内净增门店 129 家，其多以华南区域新开店为主。期间内公司对费用控制较好，其中销售费用约为6.5 亿元，同比增长约 23.8%，低于同期收入增速，单店盈利能力向好。

稳步推进药店布局，积极开拓新业务。 1） 深耕华南，布局全国。公司当前零售门店数量为 4009 家， 其主要覆盖范围为广东、广西、河南、江西、福建、浙江等省。公司积极在核心区域内做下沉广东、广西等省份的县乡层级布局，提升区域市占率；在核心区域市场外采用“拓展+并购”双管齐下的策略，重点发展广西、河南、福建、江西市场。且从 2019Q1 区域外月均坪效数据变化来看，省外区域盈利向上， 正处于成长快速； 2） 开展 DTP 药房布局，积极承接处方外流。 公司建设了 30 多家 DTP 专业药房，具有完整的 DTP 专业药房管理体系和团队，并与业内领先的处方药厂家进行紧密合作，推动 DTP 业绩的飞速发展。同时公司建立了慢病管理专项团队、实施顾客档案管理，打造专业慢病服务门店，提升专业服务水平；公司积极参与重点城市处方共享平台建设，已经在广西、广东、河南省份完成了多家处方共享平台接入，预期能带来较大增量。

盈利预测与评级。 预计 2019-2021 年 EPS 分别为 1.65 元、 2.04 元、 2.53 元，对应 PE 分别为 29 倍、 23 倍、 19 倍， 首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示： 新开店速度或低于预期，新店盈利进度或低于预期。