中国人保(601319)

事项：

中国人保公布2019年1季报。2019年Q1中国人保现实归母净利润58.9亿元，同比增长12.1%；1季末归母净资产为1675.5亿元，较年初增长9.9%；财产险业务综合成本率为98.3%，较去年末下降0.2个百分点。

评论：

手续费率大幅下降，所得税压力缓解。2019Q1中国人保实现归母净利润58.9亿元，同比+12.1，其中财产险业务净利润为52.1亿元，同比-3.6%，负增速较2018年收窄。随着银保监会对手续费竞争监管趋紧，1季度财产险业务手续费率同比大幅下降，未超过税前抵扣限制，大幅缓解所得税压力，同比下降6.7个百分点至11.2%（计算），所得税率同比下降10.5个百分点至19.1%（计算）。财产险业务利润出现负增长主要原因为资产减值损失计提加大，1季度计提资产减值损失44亿元，去年同期为0.1亿元。财产险业务手续费率的业务也带动综合成本率下降0.2个百分点至98.3%。

车险增速进入较低速区间，非车险增速高企。2019Q1财产险业务整体保费为1254.6亿元，同比18.3%。其中车险保费638.8亿元，同比3.6%，增速进一步回落至低速，主要受新车销量下滑和“商车费改”影响。非车险保费615.6亿元，同比+38.7%，其中农险和信用保证保险增速迅猛，分别同比56.7%和1.44倍。

人身险结构优化，投资收益增长。人保寿险和人保健康分别实现净利润17.4/2.63亿元。人寿寿险趸交业务压缩，同比下降-23.5%，首年期缴同比+22.4%。人保健康实现期交首年保费收入人民币16.86亿元，同比增长417.2%，占长险首年保费的91.0%，同比提高14.1个百分点。受益于权益市场上行，中国人保归母净利润实现12.1%的正增长，归母净资产亦实现较快增长，较年初增长9.9%。

投资建议：2019年随着监管对费用竞争的收紧，价格竞争造成行业车险亏损现象得到一定程度遏制，市场份额进一步向龙头集中，盈利增速料将同比去年打开。另外，人保人身险业务结构有明显的优化，价值转型可期。我们预测2019-2021年中国人保EPS/BPS分别为：0.42/0.56/0.83(前值为0.30/0.48/0.71)/3.99/4.47/5.18（前值为3.45/4.08/4.69）。根据对中国人保各业务未来一年业务增长预判，给予财产险业务1.5-1.8倍PB，给予人身险业务1倍PEV，给予其他业务1倍PB，维持价格区间：5.94-6.79元/股。中国人保A股当前PB估值为2.26倍，H股估值仅为0.73倍，估值处于高位，料难支撑其业绩增长，维持“中性”评级。

风险提示：新车销量下滑、巨灾事故频发、权益市场动荡、经济下行压力加大。