华润双鹤(600062)

事件：公司发布2017 年一季报，实现营业收入15.3 亿（+6%）、归母净利润2.3 亿（+29%）、扣非后归母净利润2.3 亿（+45%）。

业绩超市场预期，盈利能力大幅度提升。收入保持稳定增长，但利润尤其是扣非后利润增速远超收入增速，剔除海南中化并表的影响（从2017 年3 月1 日起并表，估计净利润不到500 万），估计原有业务的扣非后增速超过40%，我们分析认为业绩大幅度超预期的主要原因在于公司毛利率明显提升。公司综合毛利率自2016 年报开始持续提升，每个季度报表都提升1pp 左右，2017Q1 的毛利率达到54.96%，同比提升5.63pp，环比提升1.85pp，主要原因在于：1）减员增量带来成本降低，2016 年人员压缩1967 人（-13%），且原材料和能源也都有明显控制，使得2017Q1 的成本同比下降5.64%；2）输液产品结构性调整，主动控制低毛利率的塑瓶销量，提升高毛利率的BFS 和软包装产品占比。分产品来看，输液产品收入同比下降1.79%但毛利率提升4.95pp；非输液产品收入同比增长8.10%，毛利率也提升4.74pp，其中儿科用药实现8345 万元收入，同比增长71.82%且毛利率提升15.87pp，估计主要是珂立苏快速放量。期间费率为33.14%基本稳定，同比提升0.42pp，毛利率提升带来净利率同比提升3.12pp 至15.97%。

匹伐他汀进入医保，未来市场空间广阔。他汀类药物是主要的降脂药，2015 年样本医院的他汀类药物市场销售额约为27 亿元，预计终端销售额超过100 亿，同比增速为7%。匹伐他汀上市以来保持高速增长，市占率从2010 年的0.2%增长到目前的5%左右。考虑到匹伐他汀疗效明显，是服用剂量小且目前唯一未见增加新发糖尿病的他汀类药物，未来市占率有望至少达到他汀类药物市场的20%，估计终端销售额不低于20 亿。华润双鹤作为首仿药有望占据75%的市场份额，按照50%的出厂价测算，未来市场空间不低于7.5 亿元。

慢病平台内生外延持续增长，儿科药政策受益明显。在慢性病领域，公司重点布局高血压、高血脂、糖尿病等大病种。我国慢性病患者人数超过2.6 亿，且随着老龄化进程加快将持续扩大，慢性病治疗药物具有广阔的市场前景。在儿科药领域，二胎政策全面放开将带来新生儿数量显着提升，市场持续扩容；国家出台了从注册审评到招标采购等利好政策，珂立苏等儿科药产品快速增长。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为1.19 元、1.38 元、1.60元，对应PE 分别为19 倍、16 倍、14 倍。考虑到公司业绩超预期，维持“买入”评级。给予公司2017 年25 倍PE，对应目标价为29.75 元。

风险提示：药品招标或低于预期的风险、新进医保药品放量或低于预期的风险。