招商蛇口(001979)

事件：

招商蛇口发布2016 年年报：公司全年实现营业收入635.7 亿元，同比增长29.2%，实现归母净利润95.8 亿元，同比增长97.5%（备考口径同比增长39%），EPS 1.21 元，ROE 为19.04%；公司拟每10 股派现5 元（含税），分红比例为41.3%。

投资要点：

利润大增，业绩承诺保障盈利持续性：公司盈利大幅增长一方面是由于年内房地产项目结转收入增长，另一方面，公司通过股权转让形式整体销售“南海意库梦工场大厦”和“前海湾花园”，产生投资收益进一步推动了净利润增加。相较于公司整体上市时2016 年扣非后净利润承诺的85.85 亿元，公司实际超额完成4.2%至89.4 亿元，同时现金分红比例达到41.3%，以最新收盘价计算的股息率达到2.75%。考虑到2017 年公司项目结转中深圳地区占比的提高有望推升利润率，结合全年千亿销售目标的制定，公司有望达成103 亿元的业绩承诺。

销售冲千亿，土地拓展聚焦核心城市：2016 年公司实现签约销售额739.34 亿元，同比增长28.4%，顺利完成650 亿元的销售额目标，其中一、二线城市销售占比达到86%。2017 年公司计划新开工面积765 万平方米，同比2016 年增长40%，全年整体可售货值可达到2190亿元，目标签约销售额为1000 亿元。目前公司土地储备为1826 万平方米（不包括前海区域），其中权益面积为1291 万平方米，一、二线城市土储占比达到85%，核心城市土地储备位居行业前列。

蛇口模式加速复制，政企合作取得实质进展：公司年内在深圳前海片区的土地整备及政企合作取得实质性进展，与前海管理局组建股权比例为50:50 的合资公司，以主导前海妈湾片区的开发建设，此外签署了前海湾物流园区土地整备框架协议，确定整备范围及面积等；产业新城方面获取通州台湖园区项目，未来蛇口模式将持续在东莞长安新城、重庆茶园新城等项目加速推广复制的步伐，拿地方式上将继续加强合作与并购，多渠道、低成本地获取项目资源。

资金优势显着，设立激励机制助力成长：尽管2016 年公司拿地金额创下新高，有息负债余额升至602 亿元，但净负债率仍低至18.4%，远低于行业平均水平；全年公司综合资金成本约为4.5%，较上年下降0.39 个百分点，继续在行业内保持较大的资金成本优势。公司于2016 年12月完成了股票期权激励计划的首次授予，行权价格为19.51元/股，行权条件针对扣非ROE、扣非净利润复合增速、EVA 及股价均有要求，并且公司在激励层面持续探索跟投机制，多重激励制度并行将有效绑定员工利益，激发国企平台的成长动力。

投资建议：招商蛇口拥有极为优质的土地储备，价值重估空间显着，公司整体上市后三大业务板块协同发展，蛇口模式加速复制，政企合作取得实质进展，公司在土地获取方面拥有多重渠道，并且有望借助集团独特优势成为雄安新区建设新标兵。我们预测公司2017-2018 年EPS 分别为1.46 元和1.67 元，对应PE 分别为12.4 倍和10.9 倍，给予“买入”评级。

风险提示：调控政策导致房地产市场大幅波动风险；前海、蛇口区域土地开发进度低于预期等。