三棵树(603737)

事件：公司发布2016 年度报告，报告期内实现营业收入19.5 亿元，同比增长28.3%；实现归属上市公司股东净利润1.34 亿元，同比增长15.7%。同时，公司拟向全体股东按每10 股派发现金股利4 元（含税）。

销量大幅增长，占有率有望持续提升。报告期内，公司家装墙面漆和工程墙面漆销量大幅增长，分别实现销量8.2 万吨和25.8 万吨，同比增长32%和81.4%。各业务销售收入也因此大幅增加，家装墙面漆和工程墙面漆分别实现收入5.7亿元和8.9 亿元，同比增长28.7%和50.1%，其中华南和东北地区销售收入增加较快。同时，公司产品结构变化，工程墙面漆单位产品销售均价降低，加之原材料价格上涨、人工费用上升，致使净利润增幅小于收入。

三四线城市家装涂料龙头，消费升级直接受益标的。公司采取“农村包围城市”战略，渠道深耕在三四线城市，且截至2016 年末，公司终端销售网点数量增至1.6 万个，持续扩大品牌影响力。在抢占渠道资源的同时，公司也加强对“三棵树”高端品牌形象的塑造，其中以“自然、健康、绿色”为主题的形象统一的标准专卖店由2013 年初的1583 家增长至2015 年的2600 家，年均复合增长率达28.2%。此外，公司推出“三棵树，马上住”重涂服务，目前拥有服务网点253 家，覆盖城市240 个，培训各类专业人才共1000 多人，提高电商引流和转化率及客户满意度。我们认为随着未来三四线城市消费升级以及公司网点运营效率的提高，公司家装漆业务将保持持续增长态势。

工程涂料持续突破，未来发展看点十足。工程涂料方面，公司与众多房地产企业的合作关系持续加强，与恒大、万科、金科等国内10 强地产中7 家、50 强地产中20 家、100 强地产中40 家大型房地产开发商签署了战略合作协议或合作伙伴关系。工程墙面漆产品销售收入也由13 年的2.5 亿元增长为16 年的8.9亿元，年均复合增长率高达52.1%。且近日公司与恒大材料协议在17-19 年期间向其销售建筑涂料不少于10 亿元，17-21 年意向交易总金额约20 亿元。恒大材料近来与公司交易额均未超过当期公司营业收入的5%，协议将贡献巨大营收增量。

盈利预测与投资建议。预计17-19 年EPS 分别为1.81 元、2.49 元、3.41 元，对应动态PE 分别为42 倍、30 倍和22 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险、墙面涂料放量或不及预期的风险。