西藏药业(600211)

公司公告，获得定增事项批文。 至此，公司早在 2015 年 10 月就开始停牌规划的定增事宜终于即将结束，定增基准价为 35.02 元/股， 定增价格采取定增基准价与发行日前 20 个交易日均价 70%孰高决定。

康哲药业口径披露的代理公司主打产品销售增速均显着高于公司口径，反映公司产品真实增速超出年报披露口径数据： 公司 2016 年年报披露，新活素销售增速 15.2%，诺迪康销售增速 5%，由于公司新活素和诺迪康均交由大股东康哲药业买断式代理，因此，公司披露的上述品种销售在一定程度上是由给康哲药业的发货量决定的，而康哲药业代理上述两个产品的销售，才是真正的反映终端需求和销售的，康哲药业 2016 年年报显示，新活素销售收入 5.4 亿元，同比增长 25.2%，诺迪康销售收入 1.22 亿元，同比增长 48.8%，均保持快速增长，远超公司披露的口径，我们认为，这可能是公司与康哲药业之间的发货口径差异导致，我们判断，公司 2017 年的销售收入将在发货补库存的因素下叠加终端良好的销售增长，实现快速增长。

公司基本面持续发生积极变化： 1、 2014 年底以来，通过先后股权受让及定增，康哲药业对公司的持股比例持续提升，对公司的主导地位愈发显着，在一定程度上将，公司已经成为康哲药业 A 股重要的发展平台； 2、 康哲药业以销售见长， 2000 多医药代表直接学术推广覆盖12000 多医院，以及 1200 分销商代理覆盖 8000 多家医院。渠道网络布局强大。特别是在心内科，学术推广能力极强，与公司新活素、诺迪康、依姆多具有极大协同性； 3、 康哲药业主导公司持续实施外延式并购，于 2016 年 3 月并购的阿斯利康品牌药依姆多 PE 仅 12 倍左右，我们预计， 此次定增完成后，充足的现金将为公司继续实施外延式并购提供了可能； 4、 2013 年，公司经营利润仅盈亏平衡，除了康哲药业代理的新活素盈利外，其他业务大幅亏损；而 2016 年经营性净利润 1.7亿元，原有主营业务也持续保持快速增长。

2017 年公司业绩高增长值得期待， 主要增长点来自： 1、依姆多 2016年 5 月份才开始并表，仅半年多就贡献净利润 6870 万元，而 2017 年将实现全年并表，极大增厚公司净利润。 2、 我们预计，受发货口径差异， 2016 年公司新活素、诺迪康的销售表观增速被低估，从康哲药业的终端销售数据可以看出，因此， 2017 年我们预计公司将实现上述品种反弹时高速增长。 3、公司定增完成后，募集资金到位有望为公司再次实施外延式并购奠定基础， 我们判断外延式并购方面可能有望超预期。

投资建议： 买入-A 投资评级， 6 个月公司目标价 70 元。 我们预计，公司 2017~2019 年净利润 3.06 亿、 3.94 亿、 5.26 亿元，分别同比增长 55%、 29%、 33%，暂不考虑定增摊薄，当前股价对应 2017 年 PE 24倍，定增完成后， 14 亿左右募集资金到位， 我们判断会为公司继续推进外延式并购提供了可能，康哲药业持股比例大幅提升后，公司作为其 A 股平台的价值愈发显着，中长期看成长空间巨大， 首次覆盖给予公司买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 70 元， 不考虑定增摊薄，相当于 2017 年 32.6 倍， 2018 年 25.6 倍的动态市盈率。

风险提示： 产品销售低于预期；外延式并购预期落地进度低于预期