事件：

4 月5 日晚，西王食品（000639）公布了2016 年年报，2016 年公司实现营业收入33.75 亿元，同比增长50.43%；实现归属上市公司股东的净利润1.34 亿元，同比减少7.84%；基本每股收益0.30 元，同比减少23.08%。

单四季度，公司实现营收总收入14.04 亿元，同比增长145.28%；实现归属于上市公司股东的净利润1847.68 万元，同比减少6.77%。

公司经本次董事会审议通过的利润分配预案为：以 454,530,468 为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 0.90 元（含税），送红股 0 股（含税），不以公积金转增股本。

投资要点：

植物油全年营收增长26.27%，Kerr 并表为业绩再添动力 2016 年，西王食品实现营收33.75 亿，同比增长50.43%。其中西王植物油实现营收25.54 亿，同比增长26.27%；另外，由于西王合并了Kerr 公司2016 年11 月-12 月的利润表数据，导致西王新增营养补给品营收5.29 亿。2017年，随着Kerr 全年业绩并入合并报表，有望进一步加大西王报表业绩弹性。

期间费用阶段性大增拉低净利率水平，未来有望逐渐减少 2016 年，西王实现净利润1.60 亿，同比增长9.16%。增速较慢的主要原因在于管理费用和财务费用大幅增长，两者同比分别增长104.57%和480.40%。其中管理费用中因收购Kerr 过程中产生6211 万中介费；另外，公司前期通过贷款先期垫付收购款导致财务费用增长5126 万。如果不考虑这两项的影响，2016 年西王归母净利润为2.48 亿，扣除Kerr 2016 年11-12 月净利润中60%归属于西王的部分后（5323.13 万），西王传统油脂类业务归母净利润约1.95 亿，同比增长33.27%。

我们认为，目前公司已经完成对Kerr 的收购，未来公司管理费用有望逐渐回归正常水平；同时，公司定增资金到位后，会对前期自筹资金进行置换，财务费用也有望减少。公司期间费用率有望逐渐降低，未来净利率有望逐渐提升。

公司收购全球保健食品领先品牌Kerr，业绩弹性大幅增强 Kerr 公司是全国保健食品领先品牌，2016 年，Kerr 公司及下属子公司的合并营业收入 30.5 亿元，同比增长 18.98%，净利润 3.69 亿元，同比增长 15.67%，其中，因重大重组向核心管理层额外支付的一次性奖金金额为6272 万。我们认为，未来Kerr 仍能保持高速增长，原因如下：第一，全球化市场推进，尤其是中国国内市场的拓展，可发展空间较大。目前Kerr 线上业务已准备就绪，Kerr 保留和新增共3-4 家大的经销商，服务于旗舰店、B2B、跨境电商等领域。线下业务正在准备，将针对健身房、美容房等终端进行市场推广；第二，盈利能力有大幅提升空间。保健食品在国内发展有望实现溢价销售，盈利能力有望为此得到大幅提升；第三，产品创新，品类丰富。Kerr 目前主要是运动营养产品和体重管理产品，未来有望开发针对不同人群的保健食品或某一特殊功能的保健食品；第四，品态延伸，大幅增加受众群体。Kerr 目前开发的产品主要是固态，未来会有多种形式将经典成份融入方便食用的产品形态，如液态饮料，由此有望从功能性食品向大众类食品延伸，受众群体大幅增加。此外，人民币贬值，也利好公司海外资产增值。

传统油脂业务有望维持高增长 公司小包装油符合消费升级趋势，且具有产品、品牌、管理、机制、原料等优势。我们预计，未来公司小包装油有望每年保持25-30%以上增长。同时，原材料玉米价格持续下跌可进一步降低原料成本；玉米胚芽粕受益养殖后周期，未来有望提价，从而为业绩增长再添动力。

西王集团债务担保风险可控，上市公司无担保关系 西王集团对齐星集团及下属子公司提供担保余额为29.07 亿元，均采取迫加股权质押、房地产、机器设备抵押以及反担保措施，其中风险较大的担保余额约8.69 亿元，对西王集团而言也在可承担范围之内（西王集团目前账面现金近30 亿元）。目前，西王食品已经对齐星集团进行为期三个月的全面托管经营，三方可根据实际情况，调整托管期限。另外，西王食品没有对集团和其他第三方的担保，我们认为集团担保风险不会影响到西王食品的日常经营。

盈利预测和投资评级：维持公司“买入”评级 随着国内消费升级的加速，健康产业迎来黄金增长期。西王食品是国内最大的玉米胚芽油生产基地，Kerr 在保健食品行业处于领先地位，我们看好公司未来依托食用油和营养补给品双主业发展。同时，目前西王间接持有Kerr 60%股权，根据协议，西王将在三年内另收购 Kerr 的20%股权，对Kerr 持股比例有望进一步提升。我们预测 2017/18/19 年EPS （暂未考虑发行股份对公司股本及业绩的影响）分别为 0.88/1.29/1.54 元，对应 2017/18/19 年 PE 为23.31/15.96/13.37 倍，维持公司“买入”评级。

风险提示： 1）集团债务担保对公司影响超预期；2）公司非公开增发实施不确定；3）小包装油市场开拓不达预期； 4）Kerr 公司全球化推进及公司保健食品市场拓展和盈利提升的不确定。