华安证券(600909)

公司发布2016年报：营业收入17.34亿，同比下降55%；归母净利润6亿，同比降68%；摊薄后ROE为8.45%，EPS为0.21元。

经纪及财富管理（经纪+信用）收入占比85%，行业之最。公司强化营销和投顾体系建设，推进网点功能升级。业务立足安徽省，逐步辐射全国，新设8家分公司，竞争力稳步提升。IPO募位后有望扩大营业部覆盖范围，推进财富管理转型，补充信用业务资本金，快速扩大信用业务规模。

通道经纪业务受累市场低迷，但仍是主要业绩支柱。全年收入10亿，同比降59%，持平于行业，收入占比58%；经纪业务市占率0.73%，同比增加4个BP，佣金率5.2%%，同比降23%，17年将通过地区财富管理业务维持佣金率水平。公司在深耕省内的同时逐步加强全国布局，预期提高市占份额。

两融逆周期成长，股质押拓展客源。利息收入4.7亿，同比下降2%，远低于行业35%的降幅。其中两融余额72亿，市占率0.76%，行业排名由第38位上升至33位；股票质押业务快速提升，依托经纪业务客户群和省内企业客户群，年末规模18亿，同比大增5倍，收入同比增60%，有效对冲业务压力。

投行爆发可期，资管保持稳健发展态势。投行收入0.5亿，同比降38%，主因股权承销收入大幅缩水所致。公司正快速加强团队建设和项目储备深度，目前IPO在会项目3个，辅导项目5个，储备项目相较公司业绩量级有明显影响，17-18年投行有望实现快速突破。公司资管规模454亿，同比大涨152%，但受业绩报酬微薄的影响，收入微降5%至0.55亿，主动能力后续有待加强。

自营表现欠佳。全年投资收益0.6亿，同比下滑90%。公司自营股、债规模均处于行业较低水平。公司自营能力和市场情况及投资水平相关，资本金到位后有望加强自营人才、策略储备，长期看有明显提升空间。

IPO加快发展步伐，穿越周期逆势前行。本次公司IPO募集资金50亿，资本规模再上台阶，后续加大对经纪、信用、自营、投行等业务的支持力度，相关业务板块成长性可期。同时公司加强信息技术建设，一方面夯实传统业务、提升市场竞争力，另一方面积极准备和开展各类创新业务、扩展发展空间。

下调公司至谨慎推荐评级。公司亮点、优势在于：1）经纪+财富管理业务收入占比达85%，标签券商有望享受估值溢价；2）IPO打开网点布局和信用业务天花板，成长性可期；3）投行项目储备丰富，有望为公司17年业绩提供明显火力支撑。同时公司具备明显次新股属性，估值享受明显溢价。我们预测华安证券17年EPS为0.19，预计4X 17年PB，对应480亿市值，目标价13.26元，上升空间14%。

风险：市场波动风险、次新股估值回归压力