会稽山(601579)

事件：公司发布2016年年报，全年实现营业收入10.5亿元，同比+14.6%，归母净利润1.4 亿元，同比+24.4%。其中Q4 单季实现收入4.5 亿元，同比+25.1%归母净利润6738 万元，同比+59.4%，Q4 业绩大幅提升源于唐宋酒业和乌毡帽酒业收入并表。同时公司公布利润分配预案，向全体股东每10 股派发现金红利1.1 元（含税）。

深耕渠道+产品结构升级，共促业绩稳步增长。在市场开拓上，采取“深耕核心市场、开发潜在市场”策略：公司聚焦江浙沪市场，收入占比达89%。浙江省内已推动渠道下沉至乡镇市场，16 年收入同比+5.1%。江苏（+57.3%）和上海区域（+47.9%）保持较快增速，未来渠道仍有较大深耕空间。同时公司积极推动产品在全国范围推广，江浙沪外市场收入同比+58.9%。在产品上，公司打造核心单品，持续升级产品结构。目前最大单品纯正五年贡献超四成收入，纯正八年销售占比逐步增加。公司年内两次主导主力产品提价，覆盖成本上涨压力，保障盈利水平。目前黄酒整体价格依然偏低，未来仍有持续提价空间。16 年公司中高端黄酒销售收入同比+20.8%，占比提升产品结构进一步优化。在未来渠道深耕与产品升级方面，公司将充分发挥民营企业体制带来的灵活性，业绩增速将有望实现超行业平均水平。

毛利率小幅下降，压缩费用提升盈利能力。公司酒类业务毛利率为43.5%，同比下降1.5pct，主要原因：1.糯米、包装物等原材价格大幅上涨；2.唐宋与乌毡帽酒业产品毛利率略低于公司会稽山系列产品，并表拉低整体毛利水平。费用投放控制合理，销售费用率同比降低0.3pct，管理费用率同比降低1.1pct。公司非公开发行筹资偿还短期借款，财务费用较同期-37.4%。通过费用压缩，三费用较同比降低2.3pct，在毛利率下滑的情况下，净利率逆势提升1.1pct 至13.7%，盈利能力得到显着改善。

积极主导外延并购，公司抓住黄酒行业发展机遇做大做强。消费升级趋势下，黄酒“营养保健”优势逐渐被消费者所认可，企业通过技术改造和产品结构升级逐步摆脱黄酒低端形象。企业间并购整合改善行业竞争格局，“十三五规划”政策下黄酒产业迎来发展新机遇。公司加码资本市场，积极主导外延并购活动，力争做大做强黄酒主业。16 年8 月公司非公开发行募集资金，完成对唐宋和乌毡帽酒业收购的股权交割，顺利实现并表；12 月公司竞价1.6 亿购得塔牌14.8%股权，不排除有后续进一步的动作。新收购公司不仅带来收入增量，同时与会稽山在产品、渠道、品牌等方面形成较好的互补，有利于发挥协同作用，促进公司跨越式发展。资源整合将是未来黄酒行业发展大趋势，公司将继续积极实施并购。

盈利预测与投资建议。基于行业好转+产品提价+外延并购预期，预计公司2017-2019 年收入分别为12.8 亿元、15.1 亿元、17.8 亿元，归母净利润分别为1.99 亿元、2.59 亿元、3.26 亿元，对应动态PE 分别为35 倍、27 倍和21 倍，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格上涨风险，行业充分竞争风险，并购企业业绩实现或不及承诺。