上海医药(601607)

事件： 公司 2016 年实现营业收入 1208 亿元（ +14.5%）、归母净利润 32 亿元（ +11.1%）、扣非后归母净利润 29.3 亿元（ +15.6%）。

分销业务增长趋势良好， 零售、 工业稳健增长。 1）公司医药分销业务实现销售收入 1086 亿元（ +15.90%）， 我们认为存量业务的增长是主要驱动。 2） 公司医药零售业务实现销售收入 51.53 亿元，同比增长 7.47%，增速放缓的原因系新开药店数量放缓，未来有望受益于处方外流。 3） 医药工业销售收入 124.16 亿元（ +5.01%）， 毛利率 51.57%（ +1.85pp）， 其中 60 个重点品种销售收入 69.2亿元（ +3.67%）， 其占工业比重 55.73%，毛利率 68.69%（ +1.15pp）， 盈利能力提升较为显着。 4） 公司 2016 年 4 季度单季扣非后归母净利润增速达 35%，主要系单季度销售费用率同比下降 0.57pp 所致。

借“两票制”东风，分销业务均迎来发展契机。 “两票制”实施后，公司分销将迎来内生和外延式共同增长。外延方面， 公司是为数不多的、对大标的有并购能力的公司， 2016 年已并购云南上药、科园信海黑龙江、 江西饶医、上药镇江、 科园信海河北等公司，销售网络覆盖省市从 18 个扩大到 20 个；内生方面，公司前期已进行了良好的业务布局，目前覆盖的医疗机构为 25139 家（ +19.8%） ，其中医院 24553 家（ +19%） ，医院中三级医院 1332 家（ +4.7%） ，疾病预防控制中心（ CDC） 586 家（ +72%） 。预计未来 3 年公司分销板块增速为约 18%。

工业领域的产品策略与研发、零售领域的 DTP 药房酝酿长期增长点。 1） 除了新品种研发及二次研发外，公司全面推进仿制药质量与疗效一致性评价工作，首批立项 70 个产品已确定将 15 家高校和研发公司作为技术服务供应商，建立了上海医药参比制剂采购商库，并与上海市十家三甲医院签订了药物临床试验研究战略合作框架协议。 有望作为先行者率先享受一致性评价带来的行业洗牌效应。 2） 零售领域将受益处方外流， 目前公司与医疗机构合办药房 40 家。上药云健康积极扩张对接医疗机构，截至 2016 年底新增电子处方 21.7 万张（ +600%） ；全国范围内新增对接医院达 30 家（ +1400%） 。

盈利预测与投资建议。 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.36 元、 1.56 元、 1.79元， 对应 PE 分别为 17 倍、 14 倍、 13 倍， 公司各业务均是细分行业翘楚，龙头优势突出，在行业变革中强者恒强，布局的大健康等业务酝酿新增长点，且存国企改革预期，维持“买入”评级。

风险提示： “两票制”、“医药分家”政策出台及推进或不及预期；工业业务产品降价风险。