健民集团(600976)

事件：公司2016 年营业收入、扣非净利润分别为23.6 亿元、0.5 亿元，同比增长分别为3.6%、-20.9%；2016Q4 营业收入、扣非净利润分别为6.3 亿元、-482.9 万元，营业收入同比下滑17%，净利润为亏损；公司公告2017 版医保目录情况，新列入目录的有龙牡壮骨颗粒和复方紫草油。

产品库存持续改善，基本面趋势向好。2016 年营业收入约为23.6 亿元，同比增长约3.6%。其中工业、商业收入分别约为8.5 亿元、16.4 亿元，同比增长分别约为18%、1.9%。商业板块整体表现平稳，工业板块中母公司与叶开泰国药营业收入同比增长22.1%、11.7%；按照要划分儿科、妇科营业收入分别约为2.9 亿元、2.3 亿元，同比增长分别约为0.5%、46%。龙牡壮骨颗粒营业收入约为1.76 亿元，约占儿科药品收入60%，2016 年公司持续推动儿科药库存量下降近50%的大背景下，该产品收入下滑约7.7%，渠道库存健康为产品持续增长打下基础。2016 年扣非净利润约为0.5 亿元，同比下降约21%，主要原因如下：1）主导产品龙牡销售收入同比下降7.7%等因素，导致收入结构变化使得毛利率下滑约2 个百分点；2）子公司叶开泰国药产品结构调整，成本费用上升，净利润同比下降1619 万元；3）公司拟实施生产基地改扩建、智能制造项目建设、文化总部建设等对拟拆除建筑物和设备计提减值准备，减值准备同比增加1763 万元。健民大鹏2016 年净利润约为7129 万元，按权益比例贡献约2291 万元，同比增长约25%。从单季度情况来看，2016Q4 营业收入同比下滑17%，净利润表现为亏损。我们判断第四季度公司持续推动渠道变革，且当期计提减值导致出现单季度亏损。但我们预计在2017 年费用投入效果将渐渐显现，收入及净利润增速将出现恢复性增长。

理顺各方利益迎来新起点，核心产品新进医保打开市场空间。1）公司拟非公开发行募集资金，同时提升大股东持股比例和绑定员工利益。我们认为在各方利益理顺后，或将迎来企业发展的新起点：a、营销改革及产品渠道清理完毕，核心员工利益绑定有望迎来业绩快速增长；b、大股东增持后将逐渐体现其平台功能，外延预期强烈；2）战略定位大健康，打造中医药生态圈和生态系统。通过重构销售市场体系，加强营销体系建设，飞龙、菁合、蓝鹰三大计划提升团队整合力已初见成效，员工积极性提升。同时扩建了营销队伍和营销网络，加大学术推广力度并拓展医院市场，后期将加大非OTC 市场的覆盖力度；3）新列入目录的有龙牡壮骨颗粒和复方紫草油，超市场预期。其中龙牡壮骨颗粒约1.76 亿元，市场占比约为11%（排名第4），约占公司工业收入20%。该产品主治和预防小儿佝偻病、软骨病等，其市场空间预计10 亿元，本次进医保后将打开新空间。复方紫草油2016 年收入规模约280 万元，但其属于医保独家，预计其市场空间约为5 亿元，前景较好。4）积极寻求新的业绩增长点。参与投资美国FE3 项目，产品具有优势且给药方式先进，将有力补充公司的在研梯队。与广州医科大学附属医院合作，探索医药商业新模式。

盈利预测及评级：未考虑股本摊薄，我们预计2017-2019 年每股收益为0.65 元、0.88元、1.18 元（原2017-2018 年EPS 为0.91 元、1.11 元，下调主要原因为2016 年基数变化，且预期2017-2018 年销售费用率提升），对应市盈率为51 倍、37 倍、28倍。我们认为在非公开发行方案落地后各方利益梳理完毕后，随着公司的营销售网络扩张及新盈利点逐渐贡献利润，长期看好公司前景，维持“买入”评级。

风险提示：产品销售或低于预期风险。