川投能源(600674)

公司水电资产优质，雅砻江水电构成公司盈利最主要来源。公司以水电为核心业务，目前权益装机889.83 万千瓦，为四川省内最大的水电上市公司。2014-2016 年公司分别营收11.03、11.17 和10.01 亿元，主要由并表的田湾河等水电（占比约78%）和主营铁路电气化控制工程的交大光芒（占比约18%）构成。2014-2016 年公司归母净利润分别为34.77、38.73 和35.16 亿元，其中雅砻江水电投资收益占公司利润总额的约98%，构成公司盈利最主要来源。

雅砻江流域开发潜力巨大，2021 年前后有望迎来投产小高峰。雅砻江流域水量丰沛、落差集中，规模优势突出，在我国13 大水电基地中排名第3。全流域可开发装机容量约3000 万千瓦，目前下游1470 万千瓦水电站已全部开发完毕，装机1470 万千瓦。中游装机合计约1200 万千瓦，目前两河口和杨房沟水电站已开工建设，其他水电站如牙根、楞古、孟底沟、卡拉等电站的前期勘测设计工作、对外交通建设工作目前正全面推进，预计2019 年有望首投，2021 年前后完全投产装机有望翻倍，带动公司业绩再次腾飞。

优先发电权计划促进电力消纳，煤电价格上调将降低公司电价下行压力，量价存在正面效益。2017 年2 月发改委下发关于征求2017 年重点水电跨省区消纳工作方案意见的函，要求2017 年锦官机组和二滩电站分别送出优先发电权计划电量538.9 和146 亿千瓦时（2016 年实际发电量分别为537.1 和155.7 亿千瓦时）政策，优先发电权计划电量将助力雅砻江等的弃水减少，促进公司电力消纳。上网电价方面，近日煤电上网电价上调约1 分/千瓦时，公司下游输出地主要为江苏、四川和重庆，江苏占比最大，下游江苏火电价格上调将有望减轻雅砻江水电电价下行风险，量价存在正面效益。

集团资产优质，或存在资产整合可能性。公司是川投集团旗下唯一上市公司平台，自2000 年川投集团成为大股东以来公司得到集团的大力支持，先后注入了嘉阳电力、二滩水电、川投电力等资产，促进了公司业绩和规模快速增长。目前集团拥有康定水电、川南发电、川投气电、华西牙科等众多优质项目，存在资产整合可能性。

盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.81、0.83、0.84元，对应PE 分别为12.13、11.93 和11.71 倍。目前公司PE 估值较低处于历史较低位，PB 估值合理，股息率在大类水电资产中名列前茅，近年持续增高（2016 年为3.1%），长期业绩在2021 年前后存在爆发点。同时，电改推进后公司作为清洁能源龙头企业有望受益，看好公司中长期发展。给予2017 年14倍估值，对应目标价11.34 元。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：水电消纳不良风险、电价下滑风险、电站建设不及预期风险等。