索菲亚(002572)

事件：公司发布半年度业绩快报，上半年实现营收24.9亿元，同比增长49%，实现归母净利润2.94 亿元，同比增长47.2%。其中第二季度营收达15.3 亿元，同比快速增长49.4%，增速比Q1 高1 个百分点，Q2 归母净利润达2.17 亿元，同增47.4%，业绩超市场预期。

定制衣柜、橱柜均录得大幅增长。根据我们分拆测算，衣柜及家品在H1 实现收入约21.6 亿元，增长39.2%，橱柜收入2.69 亿元，同比增长144%，这主要是得益于：1）公司继续推行“799”促销套餐方案和“19800”全屋定制套餐方案，结合电商渠道进行订单引流，实现订单持续增长；2）通过在衣柜渠道投放床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等产品实现联动销售，提高客单价。司米橱柜比去年减亏2202 万元，亏损同比减少35.1%，房地产限购对公司二季度影响暂未显现。上半年净利率达到11.8%，比去年同期略降0.2 个百分点，我们分析跟随渠道下沉，低价促销套餐的销售占比或继续提升。一季度由于是家具淡季，各项费用摊销较大叠加原材料价格上涨，净利率仅8.1%，2 季度随着销售规模回归正常，净利率重回14.2%的较好水平。

橱柜业务继续扭亏，预计今年达到盈亏平衡点。一季度橱柜毛利润已经扭亏为盈，今年上半年相比去年减亏2202 万元，预计今年全年橱柜收入将达到8 亿元，随着规模效应愈发显现，今年有望实现盈亏平衡。截至5 月司米门店达到近700家，大概率实现全年800 家的目标。目前司米橱柜的产能为15 亿元，湖北生产基地的扩张展现出公司对橱柜业务发展的强烈信心，预计2019 年初一期工程落地，产能需求得以满足，多点产能布局有望复制索菲亚定制家具业务增长路径。

进军木门、窗帘业务，大家居战略持续推进。上半年公司与华鹤集团签署合作意向书设立木门合资公司，与现有的衣柜、橱柜业务形成协同效应，发挥木门作为家装前端流量入口的导流作用，5 月华鹤并表，预计下半年会有新店开出。同时今年公司开始进军窗帘业务，积极延伸产品线，坚定执行大家居战略。

盈利预测与投资建议。公司橱柜业务持续放量，上半年增速超预期，上调盈利预测，预计2017-2019 年EPS 分别为1.06 元、1.49 元、2.04 元。未来大概率继续保持高增长，给予2017 年45 倍估值，目标价47.7 元，维持“买入”评级。

风险提示：终端销售不及预期的风险；外延扩张速度带来的管理风险。