价格上涨推动企业盈利改善，供给与需求驱动行业盈利分化加剧。 今日统计局公布数据显示，今年 8 月规模以上工业企业利润总额 6719.7 亿元，同比增长24.0%，增速较上月提升 7.5 个百分点（图 1）。工业企业盈利提升主要来自价格上涨， 8 月 PPI 同比增速较上月提升 0.8 个百分点至 6.3%，而工业品价格上涨主要由于环保限产推进下的产出收缩， 8 月工业增加值较上月放缓 0.4 个百分点至 6.0%。行业之间盈利分化更为明显，根据我们此前报告《 供给收缩vs 需求扩张――不同的行业驱动逻辑》中分类，供给驱动行业盈利显着改善，同比多增 652.5 亿元至 2100.8 亿元，增速较上月扩大 153.3 亿元（图 2）。供给驱动行业是环保限产重点行业，这些行业 8 月工业增加值同比增速放缓 0.3个百分点至 1.3%，产出收缩导致价格回升，推动盈利增速提升。而由于终端需求持续疲弱，需求驱动行业在面临成本提升的同时难以有效提价，导致需求驱动行业盈利增速继续放缓， 8 月利润总额同比增长 173.6 亿元至 1044.8 亿元，增幅较上月下降 6.8 亿元（图 4）。环保限产持续推动与终端需求疲弱环境下，行业盈利分化将持续， 供给驱动行业盈利改善虽然将继续对整体工业企业盈利形成支撑，但将对其它行业持续形成挤压。

实际需求持续萎缩，盈利改善难以带动投资回暖。 虽然工业品价格持续上涨，但需求萎缩导致主营业务收入持续放缓。 8 月工业企业主营业务收入同比增长9.9%，增速较上月放缓 0.4 个百分点，显示需求持续萎缩。虽然工业企业盈利持续改善，但难以转化为企业投资。企业盈利回升主要集中在供给驱动行业，但供给驱动行业产出持续收缩，未来不具有扩展需求和空间，因而供给驱动行业投资持续萎缩（图 3），盈利增长转化为企业货币资金的增加，供给驱动行业上市企业货币资金同比增速持续攀升。从供给驱动行业工业增加值对投资的领先关系看，未来几个月供给驱动行业投资难以回升。而需求驱动行业盈利增速开始放缓，投资也难以改善。因而虽然工业企业整体盈利增速回升，但难以转化为投资，制造业投资将持续萎靡。

企业补库存意愿不足，金融风险持续下降。 虽然价格持续上涨，但由于需求并未扩张，且短期扩张可能性有限，因而企业库存持续下降。 8 月工业企业产成品库存同比增长 7.9%，增速较上月放缓 0.1 个百分点，增速连续 4 个月下降，企业补库存意愿持续下降。而企业金融风险持续下降。 8 月应收账款同比增速继续回落，同比增速较上月下降 0.4 个百分点至 9.0%，同时盈利改善带动工业企业资产负债率较上月下降 0.1 个百分点至 55.7%，信用风险持续下降。特别是对供给驱动行业，信用风险持续显着下降。

环保限产继续对上游企业利润形成支撑，终端需求不足与成本推升下游利润持续恶化。 随着环保限产持续推进，上游企业产出收缩将继续推动价格企稳或上涨，上游企业盈利或继续保持高位。但审慎政策环境下，需求延续放缓态势。疲弱的终端需求抑制下游企业提价空间，而上游企业价格上涨推升成本，下游企业在双重挤压之下将继续恶化。行业之间盈利分化加剧意味着信用风险分布发生变化，上游企业受益于盈利改善信用风险将持续下降。