佛慈制药(002644)

事件： 公司公告 ] 2017 年前三季度营业收入、扣非后净利润分别为 3.3 亿元、 0.5亿元，同比增速分别为 21.3%、 11.4%； 2017Q3 营业收入、扣非后净利润分别为 1 亿元、 0.16 亿元，同比增速分别为 17.8%、 15.7%；同时预告 2017 年全年净利润增速约为 0%-30%。

销售费用投入继续，看好公司长期前景。 2017 前三季度公司收入同比增长约21%，主要是公司加强产品推广力度，同时中药材贸易业务增长所致。期间内扣非净利润增速约为 11.4%，低于收入增速约 10 个百分点，主要原因如下： 1）毛利率下降。公司整体毛利率约为 28.8%，下滑约 1 个百分点。具体原因有两点： a、药材经营业务收入占比提升，导致公司收入结构变化引起毛利率下降。b、原材料价格上涨等因素； 2）期间费用率提升。期间费用率约为 9.4%，增加约 1 个百分点；其中主要是销售费用投入增长。从单季度情况来看， 2017Q3营业收入、扣非后净利润分别为 1 亿元、 0.16 亿元，同比增速分别为 17.8%、15.7%。收入端快速增长继续，但受到收入结构变化、成本上升及费用投入增加，净利润增速放缓趋势明显。我们认为公司各产品基数较低，销售费用投入对收入拉动明显，规模效应对净利润的拉动作用也将逐渐体现。

低价药红利继续，中药配方颗粒政策受益标的。 1）低价药提价效果逐渐显现，或将结构优化提升盈利水平。我们认为公司盈利能力优化的趋势仍然存在，且仍将继续受益于市场化调价的政策红利； 2）中药配方颗粒政策放开概率较大，公司将率先受益。浙江省、江西省后，广东等多省中药配方颗粒政策已有新进展，我们认为中药配方颗粒试点资质放开是大势所趋。公司与中科院兰州化物所合作，受让中药配方颗粒的制备与鉴别技术秘密的使用权和转让权，可生产400 多种配方颗粒，有望取得首批生产资格，占领市场先机； 3）加强道地中药材生产布局，培育新看点。公司正在建设陇药大宗药材的规范化、规模化基地以及甘肃佛慈天然药物产业园，充分依托甘肃特色大宗中药材资源优势，促进特色中药材种植、仓储、加工、配送、经营全产业链一体化建设，提升公司综合竞争力和可持续发展能力，创造新的利润增长点。

盈利预测与投资建议。 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 0.14 元、 0.19 元、 0.24元（原预测分别为 0.16 元、 0.20 元、 0.25 元， 下调的主要原因为调高销售费用率）， 对应 PE 分别为 69 倍、 53 倍、 41 倍，我们认为公司具有品牌价值，六味地黄丸收入占比逐渐提升将优化盈利结构，且将分享中药配方颗粒市场及大健康领域快速增长的红利，前景值得期待，维持“增持”评级。

风险提示： 原材料价格波动风险，新产能建设或不达预期。