涪陵电力(600452)

事件：

涪陵电力发布2017 年三季报，报告期内，公司实现营收15.45 亿元，同比增长36.68%；归属于母公司的净利润1.80 亿元，同比增长38.71%；归母扣非净利润为1.78 亿元，同比增长72.38%。

投资要点：

配网节能业务逐步上量，业绩快速增长且持续性强。2016 年4 月，公司收购国网配网节能业务，该业务对公司业绩贡献逐月递增。根据季报及中报初步测算，截止三季度公司节能业务实现营收约6.6 亿。配网节能改造的主要目标是降低线损率，提高供电可靠性；作为配网投资领域的重点，到2020 年全国投资规模有望超过500 亿。公司作为配网节能领域龙头，配网节能项目达到20 个，其中11 个项目已经投产，预计全年配网节能利润贡献有望达到1.6 亿元。随着新增项目的逐步投产，公司在该领域的规模效应逐步显现，项目经验及精益管理能力也将进一步加强其竞争优势。

项目储备丰富，年内新增订单值得期待。今年以来，公司仅公告一项湖北电力的配网节能改造项目，合同金额约5.54 亿元，预计投资额3.14 亿元。与年报中预计资本性项目投资中节能业务计划投资14亿元，仍有较大空间。考虑到节能改造项目本身审批周期较长，经国网审批后，项目落地集中在下半年。加之国网对于战略新兴产业，特别是节能环保等领域的支持力度持续加大，公司前期储备项目有望年内加速落地。

聚焦助推长期成长，混改继续向纵深推进。自2015 年以来公司对非主业资产不断进行剥离，其中包括水江发电、华源电力等，体现出公司不断聚焦节能环保产业发展的雄心。国网公司立志将国网节能打造成国内一流的节能环保产业集团，并承诺五年内解除同业竞争。作为国网节能服务公司唯一上市资本平台，未来作为国网节能环保领域的前沿阵地，混改预期有望持续。届时公司有望获得节能资产注入，外延发展可期。

核心业务拉动毛利率稳步攀升。前三季度综合毛利率18.08%，同比上升5.19 个百分点，主要系配网节能业务对于整体毛利率的拉动。2016 年4 月收购节能业务带来管理费用同比提高60%；配网节能项目是资金密集型投资，项目开工建设资金带来财务费用的大幅提高。考虑到公司在手和投运的项目均为优质项目且各大省网公司背书，应收账款和预付款项的大幅增加都处于合理可控范围。

盈利预测和投资评级：预计公司2017-2019 年EPS 分别是1.41 元、1.87 元、2.61 元。我们看好：1）配网节能领域的广阔空间及公司在该领域的战略卡位优势；2）合同能源管理带来的持续盈利能力及新签合同带来的业绩增量，公司将不断受益于配网领域的投资升级改造。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示：配网投资不达预期；新增订单不及预期；混改进度不及预期；行业竞争加剧的风险