裕同科技(002831)

事件：公司发布2017年三季报，前三季度实现营收45.2亿，同比增长25.9%；实现归母净利润6.1亿，同比增长10.9%，扣非后净利润增长0.12%。其中Q3实现营收18.6亿（+18.6%），实现净利润3亿（+0.8%）。

大客户出货速度低于预期，预计四季度有改善。三季度属公司销售旺季，收入环比增长46.5%，但同比增长放缓，我们判断主要是大客户新品出货速度比预期慢所致，存货相比年初增长79.8%，存货周转率相比H1提升0.9个百分点。由于公司大客户IphoneX推出时间在11月，考虑到提前1-2个月备货，预计公司四季度业绩会有一定程度改善，存货逐渐消化。

成本上升+汇兑损失影响利润，套保后损益波动将减弱。Q3归母净利润增速放缓，净利率回落1.83个百分点（13.5%），主要原因有两方面：一是包材成本上行，Q3白卡价格从6300元/吨涨至6600元/吨（+4.8%），箱板纸价格从4300元/吨涨至6150元/吨（+43%），导致毛利率回落1.75个百分点至31.7%；二是人民币汇率升值导致公司出口业务产生部分汇兑损失，财务费用从1425万增长至1.2亿，同比增长762%。为防范汇率风险，公司从9月开始对外汇开展套期保值业务，额度包括20000万美元、3000万欧元、5000万港元。预计套期保值业务开展后公司的汇兑损益波动将减弱，净利率有上升空间。

从中长期来看，新客户加速开发，多品类贡献增长点。消费电子方面，今年华为新品推出，出货量增长预计在20%以上，iphone8、iphonex也进入量产期，公司新开发的oppo、vivo和小米产业链包装品逐步投产。同时公司从电子客户高占比向烟酒、化妆品、食品、大健康等行业延伸，开发新的增长点：今年烟包+酒包预计能有翻倍增长，化妆品、大健康、食品等或均突破1亿元收入水平。公司领先的设计研发能力将助力议价能力提升，成为公司长期发展的护城河。

盈利预测与投资建议。由于今年受上游原材料涨价和汇兑损失的影响，预计净利润增速有所放缓，我们小幅修正公司盈利预测，预计2017-2019年EPS分别为2.51元、3.31元、4.38元，参考同行业估值，给予公司2017年30倍PE，对应目标价75.3元，考虑到纸价大概率在高点后会有所回调，且公司已套保，公司研发优势突出，预计未来仍能保持快速增长，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨过快的风险；下游客户增长不及预期的风险；汇率波动及套期保值业务风险。