片仔癀(600436)

事件：公司公告2017年净利润预计增加21445万元至32168万元，同比增长40%至60%；扣非净利润预计增加19613万元至30336万元，同比增长38%至58%。

业绩增速超市场预期。按照公司业绩预告，我们估算2017Q4净利润约为8750万元-19470万元，同比增速为83%-308%；本次业绩预告2017Q4中位值约为1.4亿元，同比增速约为196%。参考公司2016Q4由于新增费用使得业绩增速约为-41%，且2017年前三季度业绩增速约为40%，故我们认为本次业绩增速超出市场预期。原因有如下两点：1）核心产品片仔癀销量继续高增长。我们估计Q4增速仍维持在30%以上，随着终端需求上升及公司营销加强，预计2018年仍将维持快速增长；2）参考2016Q4费用情况，对经销商返利、体验店及海外投入为单季度销售费用增长的主要原因，由于2017年体验店建设数量减少，故使得2017Q4单季度销售费用增速有放缓。此外厦门宏仁并表导致的费用增长单季度对利润影响减弱，整体使得Q4单季度费用控制好于市场预期。我们认为Q4收入增加及费用控制仍延续前三季度趋势。由于公司产品具有稀缺、奢侈品属性，将受益于消费升级。其空白市场较大也能支撑其未来成长，仍看好其成长前景。

提速发展趋势明显，但市场预期差仍存在。我们认为公司在2017年-2019年其价量齐升已经充分体现，业绩增速提档加快，进入快速发展阶段。1）管理层战略清晰，由原来坐商制变革为主动营销。目前轻资产体验店等模式已使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国。本次董事长顺利连任，我们预计体验店模式及相关政策将得到继续推进。a、强化建设片仔癀体验店建设，将大幅提升自营占收入比例至20%-30%，预计体验店渠道2017年销售规模或将实现翻番；b、加强产品终端价格管理保证渠道利润空间，且对体验店及经销商政策更加宽松，以促进产品销售；2）稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香需求竞争加剧。我们认为产品及原材料稀缺性，且在上轮提价后消费端接受度较好量价齐升趋势明显，预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间；3）市场预期差仍然存在。a、估值是否偏贵？尽管与行业龙头企业相比估值偏高，但我们认为其产品的独特性、稀缺性及其发展阶段特殊性，理应享受高估值；b、提价幅度过低？2017年最新提价幅度虽然低于2016年，但销量增长或将大概率超预期，且存在持续提价可能；c、原材料紧张？我们认为麝香行业供给虽然紧张，但是行业内部仍有分化，对于公司来说麝香供给是安全的，主要原因为库存充分、行业养麝数量有改善、公司养麝基地有储备，且申请增加配额已经获得通过。我们判断对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱具有长期成长性。

盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年EPS分别为1.22元、1.61元、2.07元，对应市盈率分别为59倍、45倍、35倍。我们长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑。随着公司在营销领域不断加强，以日渐深入品牌形象推广带动大健康系列销售，收入稳定增长可期，且参与设立并购基金后外延预期强烈，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动，产品提价及销售或不达预期。