恩华药业(002262)

事件

2月27日晚，公司发布2018年年度报告，实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为38.58亿、5.25亿、4.98亿元，分别同比增长13.69%、32.99%、39.90%，实现每股经营性现金流0.40元，EPS为0.52元/股。

公司发布2018年度分红预案，拟每10股派发现金0.60元。

公司2019年经营计划，相比2018年营业收入、利润总额、净利润分别同比增长10.00%、20.00%和20.00%左右。

简评

公司利润增长超出预期，四季度同比增速较快

公司净利润增长超预期，收入增长稳健。公司2018年归母净利润实现32.99%的增长，扣非后增速接近40%，增长相较去年同期较快的主要原因是去年四季度业绩基数相对较低，今年四季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为9.69亿元、1.03亿元和0.80亿元，相比去年同期分别增长10.75%、105.04%、77.83%，四季度高增速带动全年增速提升。

收入方面，公司全年增速为13.69%，基本维持稳健增长。公司经营性现金流同比有所下降，主要是商业公司汇款和原材料等的影响。公司毛利率为56.15%，相较去年同期8.18个百分点。毛利率提升明显的原因一方面是由于去年四季度毛利率水平较低，另一方面是公司高毛利的医药工业业务增速较快，在整体业务结构中占比提升，带动整体毛利率增长。

费用方面，公司销售（11.93亿，+26.78%）、管理（1.52亿，+25.62%）、财务（-1545万，+148.39%）、研发（1.72亿，+54.45%）费用率分别为30.93%、3.93%、-0.40%和4.46%，相比去年同期分别改变+3.19、0.37、-0.22、1.18个百分点。其中销售费用增长较多的主要原因是公司新品种的销售推广和市场建设的影响；研发费用的增长主要是公司一致性评价投入和在研产品研发推进增加所致。

麻醉、神经类产品线增长迅速，原料药品种涨价实现业绩回升

分业务来看，医药工业方面，公司麻醉、神经类产品线增长迅速，精神类产品线也实现了稳定的增长，公司主要新品种均实现了较为明显的放量。

麻醉产品方面（12.51亿，+39.78%），预计公司右美托咪定、瑞芬太尼、丙泊酚等新品种均实现较快的增长。公司右美托咪定2018年前三季度样本医院销售增速接近120%，预计2019年仍将保持一定增长。

精神类品种中（8.67亿，+23.73%），预计度洛西汀和阿立哌唑等新品种的增长较快。利培酮片已经通过一致性评价，分散片剂型也推进顺利，将带动该品种增速提升。

神经类产品线中（1.27亿，+33.83%），预计加巴喷丁实现了较快的增长。

另外公司下半年原料药业务实现回升，实现7450万的收入，相较去年同期增长21.74%，预计主要是下半年部分品种涨价带来的影响。医药商业方面业绩略有下滑，相比去年下降6.67个百分点。

重点品种一致性评价进度顺利，销售布局向专业化调整

重点品种一致性评价稳步推进，逐渐布局后续新药研发管线。目前公司利培酮片已经通过了一致性评价，另有3个重点品种进行了一致性评价的申报，包括利培酮分散片、氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液。阿立哌唑、齐拉西酮等品种的BE试验正在进行中。预计公司2019年多个主要的品种均能通过一致性评价，享受招标采购等政策利好。

仿制药研发方面，镇痛线潜力品种舒芬太尼已纳入第三十批优先审评名单，处于报产审评阶段。此外，普瑞巴林缓释胶囊已经完成BE试验，氟曲马唑乳膏已经获得生产批件。后续拥有地佐辛、富马酸喹硫平、奥氮平、戊乙奎醚、阿芬太尼、他喷他多、鲁拉西酮、阿戈美拉汀等品种拓展产品线。

新药方面，公司1类新药DP-VPA（一种丙戊酸的磷脂衍生物，用于治疗癫痫、偏头痛和双向情感障碍）临床进展顺利，精神类新药丁二酸齐洛那平片和D20140305-1盐酸盐均已经获批临床，后续仍有多个一类新药处在临床前研究阶段，主要涉及精神障碍用药和麻醉及辅助用药品种。

销售布局方面，公司加强销售专业化建设，后续将进一步针对性调整销售策略。在带量采购推进的情况下，恩华药业逐渐进行销售专业结构的调整，促进了公司一系列新品种在市场上的快速放量。公司后续将进一步提升销售的专业化建设并加强非集采品种的推广力度。公司在精麻药领域处于国内领先地位，本身拥有较高的壁垒，销售网络的覆盖度提升将进一步巩固公司差异化的精麻药细分领域优势。

精麻药龙头壁垒高，短期内政策影响较小

恩华药业是国内精麻药领域的龙头企业，精麻药领域受到政府管制相对拥有一定的壁垒，目前带量采购未涉及管制药品，预计在集采等政策下预计相对其他领域影响较小。首轮集采中，公司右美托咪定在试点地区本身占比较小，对业绩影响不大，预计后续仍能实现一定增长。未来2-3年，预计公司后续新品种不断上市实现规模放量，预计业绩仍能够维持较为稳健的增长态势。

盈利预测及投资评级

我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为6.51、8.13和9.98亿元，同比增长24.0%、24.9%和22.8%，对应EPS分别为0.64、0.80和0.98元，维持买入评级。

风险提示

集采等政策对公司品种价格和市占率产生大幅影响；招标进展不及预期；新药研发不及预期；一致性评价工作不及预期。