博思软件(300525)

事件：公司发布 2018 年年报，全年实现营收 5.59 亿元，同比增长80.26%；实现归母净利润 8534.92 万元，同比增长 56.07%。公司同时向全体股东每 10 股派发现金红利 2.00 元，以资本公积金向全体股东每 10 股转增 5 股。公司发布 2019 年一季报预告，预计报告期内实现营收增速 80%以上，净利润亏损为 2200 万元-2700 万元。

外延内生双向发力，主营业务有序开展：公司于报告期内，以自身财政信息化业务为脉络进行横向行业并购，先后收购吉林金财、浙江美科、广东瑞联、成都思必得等公司，完善了产品结构并提升综合竞争力。在剔除外延影响后，公司 2018 年内生收入增速为 66.16%，净利润增速为 17.11%。报告期内公司各项主营业务有序开展，电子票据业务新拓展四川、天津、 山东、湖北等省份，财政核心业务一体化平台中标天津、陕西等项目，同时对公共采购业务进行全面启动。以此为动力，公司软件开发与销售业务实现收入 1.87 亿元，同比增长 72.54%；技术服务业务实现收入 3.23 亿元，同比增长 66.64%。

毛利率因市场拓展有所下降，净利润与现金流净额匹配：公司综合毛利率相比 2017 年下降 4.03%，其中软件开发与销售业务毛利率下降8.69%。我们认为毛利下降的主要原因在于公司在 2018 年大力开拓全国市场，并以电子票据为全新业务发展方向，为快速获取新增市场份额，产品价格的让利在所难免。另一方面，公司经营性现金流净额为9168.11 万元，相对于归母净利润的比例为 1.07。公司虽然从事政府型项目而导致业绩存在明显的季节性，但全年净利润的现金流质量依然较高。

一季报收入大幅增长，验收制度影响净利润当季增速：根据公司 2019年一季报预告，收入增速虽然达到 80%，但净利润亏损程度较去年同期有所扩大。随着公司内生持续增长以及外延并购的成效显现，公司项目承载能力不断加强。然而，随着项目规模的扩大，政府型项目的验收性质导致公司收入结算集中于每年四季度，而前期成本和费用投入则随项目承载力的提升而进一步加大，并在季报直接体现，从而导致公司一季度净利润呈进一步亏损状态。

投资建议：基于电子票据将在未来几年迎来建设高峰期，公司财政票据信息化业务将进入高速成长期。预计公司 2019、2020 年 EPS 分别为 1.00 元、1.42 元，维持买入-A 评级，6 个月目标价 40 元

风险提示： （1）电子票据和个税抵扣政策落地不达预期；（2）市场竞争风险