安徽水利(600502)

事项：2018年公司实现营业收入388.28亿元，同比增长9.51%；归属于上市公司股东的净利润8.00亿元，同比增长2.38%；EPS0.46元，拟每10股分配现金股利1.5元（含税）。同时，2018年公司新签合同525亿元，同比下降9.30%。

营业收入稳健增长，盈利能力稳步提升：2018年公司实现营业收入388.28亿元，同比增长9.51%，其中工程业务收入入306.89亿元，同比增长2.60%；房地产业务实现营业收入32.60亿元，同比增长7.56%；其他业务收入48.41亿元，同比增长97.97%。公司毛利率逐步提高，盈利能力稳步提升。2018年公司整体毛利率10.72%，同比提升0.42个百分点，其中工程业务毛利率9.41%，同比提高0.67个百分点；房地产业务毛利率25.50%，同比提高1.25个百分点；其他业务毛利率8.58个百分点，同比下降2.83个百分点。

工程业务结构优化，高毛利项目占比提升。公司工程业务呈现出基建业务稳步增长和房建业务逐步收缩的发展态势，2018年公司基建业务实现营业收入180.84亿元，同比增长8.55%；毛利率11.68%，同比提高0.58个百分点；基建业务占营业收入的比重46.58%，同比下降0.41个百分点。同时，公司房建业务实现营业收入126.05亿元，同比下降4.88%；毛利率6.16%，同比提高0.40个百分点；房建业务占营业收入的比重32.46%，同比下降4.92个百分点。2018年公司基建业务新签合同375.08亿元，占比71.42%；房建业务新签合同138.01亿元，占比26.28%；新签合同结构的变化意味着公司业务结构将侧重于基建业务发展，基建业务占比提高将带动工程业务毛利率水平的提高。

PPP+EPC业务占比提升，盈利能力有望持续增强。2018年公司PPP业务（融资合同模式）实现营业收入33.32亿元，占工程业务比重10.86%，实现毛利8.64亿元，占工程毛利的29.91%，毛利率25.93%；EPC业务实现营业收入5.73亿元，占工程业务比重1.88%，实现毛利1.08亿元，占工程毛利的3.74%，毛利率18.85%；单一施工业务实现营业收入267.84亿元，占工程业务比重87.28%，实现毛利19.17亿元，占工程毛利的66.36%，毛利率7.16%。截至2018年末，公司单一施工未完工项目剩余合同金额452.13亿元，PPP未完工项目剩余合同金额262.66亿元，EPC未完工项目剩余合同金额39.73亿元，占比分别未59.92%、34.81%和5.27%，预计2019年公司PPP和EPC业务占比将继续提高。

地产业务量价齐升，结转增强业绩弹性。2018年三四线城市房地产市场呈现出量价齐升的态势，公司项目主要集中在蚌埠、滁州、芜湖、马鞍山等省内三四线城市，公司房地产业务销售十分强劲，实现签约销售面积159.67万平米，同比分别增长49.10%；实现签约销售金额93.33亿元，同比增长60.20%。截至2018年末，公司预收售房款97.37亿元，同比增长96.78%。公司预售楼盘2019年开始集中交付，如2019年6月蚌埠沁园春项目将整体交付，对2019年中报业绩将产生积极影响。同时，公司预售房价显著增长，2018年公司预售均价5845元/平方米，同比增长7.36%，预售均价的上行将带动公司地产毛利率的提升，增强地产业务盈利能力。

创投业务成效显著，投资收益值得期待。2017年1月公司出资3亿元参加中核新能源“混改”，公司取得中核新能源的16.65%的股权。2018年中核新能源实现营业收入39616万元，实现净利润8047万元，净利率20.31%，中核新能源盈利能力较强；总资产31.49亿元，净资产18.07亿元，资产负债率42.62%，中和新能源负债率较低。根据投资协议约定，中核新能源计划不晚于2019年底之前上市，若上市成功，公司将取得不错的投资收益；若不能如期上市，公司有权选择要求中核新能源控股股东回购部分或全部股份，并按照约定的回购利率还本付息。

投资建议：维持“买入-A”投资评级，6个月目标价7元。预计2019-2021年公司营业收入分别为427.10亿元、465.55亿元和502.79亿元，同比增长分别为10%、9%和8%，考虑到公司工程业务结构的优化、PPP、EPC项目占比提高和地产业务加速释放，预计2019-2021年公司净利润分别为10.40亿元、13.02亿元和15.67亿元，增速分别为30%、25.2%和20.3%。公司业务结构持续优化，业绩释放有望提速，创投业务成效显著，员工持股和高管增持彰显对公司发展信心，维持公司“买入-A”的投资评级，6个月目标价为7元，2019年动态PE约11.6倍。

风险提示：基建投资增速不及预期，PPP规范与整顿，利率上行，房地产市场调控，业绩不及预期，市场化债转股方案推进不及预期等风险。