金融去杠杆持续推进， 减持新规尚在热议， 而 IPO 趋严趋缓、创投基金股份锁定期调整等信号更进一步表明了监管层对防控金融风险、服务实体经济的坚定决心。在金融去杠杆背景下， 融资结构是否合理影响着企业的风险抵御能力和未来偿付能力。本期我们选取了带息债务/归母股东权益这一指标作为切入点， 继续讨论去杠杆周期中电新行业的配置逻辑。

光伏： 带息债务/归母股东权益排名为电力设备新能源行业第二，全行业长期维持 0.93 左右。 从光伏行业内部看， 存在较明显的分化现象，大部分企业带息债务/归母股东权益维持在 0.4-0.8 之间，小部分企业因快速扩张或经营情况欠佳使得该比值较高，其中协鑫集成、中利集团 2017Q1 带息债务/归母股东权益均高于 2.00， *ST 海润的比值由 2015 年的 0.87 跃升至 2016 年的2.01， 2017Q1 达到 1.87，中来股份、太阳能、爱康科技的比值也达到 1.20左右。 此外， 晶盛机电、 福斯特长期维持较低的带息债务融资比例，近三年带息债务/归母股东权益均在 0.1 以下。

风电： 带息债务/归母股东权益排名电力设备新能源行业第三， 全行业长期维持在 0.90 左右。 从风电行业来看，风机企业带息债务与归母股东权益的比值相对较高，其中金风科技的比值长期居于 1.1 以上，湘电股份的比值由2015 年的 2.41 下降到 2016 年的 1.23，但 2017Q1 仍达到 1.27。风塔企业的比值相对较低，其中泰胜风能、天能重工 2017Q1 带息债务/归母股东权益均在 0.1 以下。

核电： 带息债务/归母股东权益排名电力设备新能源行业首位，全行业长期维持 1.69 左右。 核电行业作为生产周期较长、重资产运行的行业，整体债务融资比例偏高。大型工程、核岛设备等企业核电带息债务/与归母股东权益的比值较高，而一些小型设备或原材料企业的比值则相对较低。 其中中国核电带息债务/归母股东权益长期维持在 4.30 以上，上海电力、中国核建的比值也达到 2.5 左右。而海陆重工、 南风股份、中核科技、永兴特钢的带息债务/归母股东权益则较低，均在 0.1 以下。

储能： 带息债务/归母股东权益排名电力设备新能源行业倒数第二，全行业长期维持 0.39 左右， 整体上比值较低。 除易事特的带息债务/归母股东权益长期维持在 1.00 左右、动力源随其业绩下滑该比值有所提高外，其他企业2017Q1 带息债务/归母股东权益均在 0.40 以下，其中科士达、奥特迅、通合科技、 *ST 万里、中恒电气的比值均低于 0.1；南都电源的比值降幅最大，由2015 年的 0.79 降至 2016 年的 0.27。

新能源汽车： 带息债务/归母股东权益排名电力设备新能源行业中游，全行业长期维持 0.68 左右。 从新能源汽车行业来看， 下游整车尤其是客车生产企业普遍带息债务/归母股东权益较高，上游动力电池及电机/电控企业的比值则较低。其中亚星客车 2017Q1 该比值高达 19.61，西部资源、安凯客车、力帆股份、金龙汽车、 *ST 众和、小康股份的比值均超过 2.00。 带息债务/归母股东权益较低的企业包括新宙邦、雅化集团、横店东磁、金杯电工、天际股份等。

电力设备： 带息债务/归母股东权益排名电力设备新能源行业倒数第三，全行业长期维持在 0.55 左右。 传统电力设备行业带息债务/归母股东权益并未呈现出很强的分布特征，其中保变电气该比值自 2015 年起发生大幅增加，2017Q1 已高达 13.59。国电南自、中超控股的比值长期维持在 2.00 左右。特锐德带息债务/归母股东权益由 2015年的 0.75上升至 2016年的 1.82，2017Q1达到 1.61。中元股份、融钰集团、麦迪电气、良信电器、广电电气的比值最低，均低于 0.01.

工控自动化： 带息债务/归母股东权益在电力设备新能源行业中最低，全行业长期维持 0.20 左右。 工控自动化行业带息债务/归母股东权益同样未呈现出很强的结构特征，分布较为集中。其中，安控科技的 2017Q1 带息债务/归母股东权益最高为 0.64。 英威腾、和顺电气、弘讯科技的比值低于 0.1。投资建议：全线防御，守正待时。 继续关注单晶龙头隆基股份（单晶全产业链覆盖，单晶替代多晶趋势不改）。风塔龙头天顺风能（低估值、风电设备+风电场双轮驱动）。储能商业化代表性企业南都电源（铅炭储能龙头，进入商业化初期）。动力锂电龙头国轩高科（乘用车动力锂电出货量有望跟随北汽EC系列增长，大力进军储能领域）。电力设备低估值品种金智科技（产融结合、模块化变电站订单爆发、风电EPC开始大规模结算）。工控自动化白马汇川技术、宏发股份（继电器龙头，业绩稳定增长）。风险提示：新能源政策变化；单晶市场份额扩张程度不及预期；光伏风电消纳情况不及预期；新能源汽车销量不及预期；储能商业化进度不及预期；金融去杠杆力度过大引发实体经济阶段性杠杆去化；市场系统性风险。