古越龙山(600059)

事件：公司公布2016年年报，全年实现营业收入15.4 亿元，同比增长11.6 %，归属上市公司股东净利润1.2 亿元，同比下降8.4%，扣非净利润为1.1 亿元，同比增长26.4%；EPS 为0.15 元。单4 季度实现营收4.1 亿元，同比下降0.5%，净利润2,624 万元，同比下降45.3%。公司拟每10 股派发现金红利1 元（含税）。公司2017 年计划酒类销量增长5%-10%，利润增长6%-11%。

产品结构优化明显，积极培育大单品。公司2016 年酒类销量13.9 万吨，其中中高档黄酒销量为5.3 万吨，同比增长17.1%，实现较快增长。2016 年酒类业务收入达15.0 亿元，同比增长12.0%，中高档酒收入9.6 亿元，同比增长16.8%；普通酒收入5.4 亿元，同比增长4.6%。公司整体酒类业务毛利率为35.9%，同比提升1.84pct，主要来自中高档酒销量增长同时毛利率继续提升的贡献，中高端酒毛利率同比提升3.22pct 至50.3%，普通酒毛利率则同比下降2.99pct 至10.5%。公司积极培育大单品，重点培育的库藏金五年和库藏十年等中高端产品销量实现较快增长，产品结构优化明显。今年公司大单品销量目标积极，青瓷十年目标增长30%，库藏金五年增长25%-30%。此外，公司已于2 月起上调36 款相关产品价格，提价幅度在8%-15%不等，预计后续仍有提价可能。我们认为，公司继续聚焦腰部产品、发力大单品以及产品提价将对17 年业绩带来积极贡献。

营销推广提升品牌力，市场拓展稳步推进。公司2016 年销售费用2.6 亿元，同比增长19.9%，其中广告宣传费8426 万元，同比增长高达138.2%。广告费用以全国性投放为主，2016 年全国性广告费用6887 万元，占比81.7%。广告营销方面，除投放央视广告外，公司投资《女儿红》电视剧已拍摄完成，今年有望在央视适时播放，将有效提升黄酒文化认知和公司旗下女儿红品牌知名度。此外，公司还借力G20 杭州峰会、世界互联网大会等全球性重要活动窗口，积极传播黄酒文化和古越龙山品牌。市场拓展方面，公司实施百县增亿战略，在江浙及安徽等区域深耕县区级市场，联合战略经销商开启大客户+营销模式，取得良好效果。分区域看，江浙沪依旧是公司主要优势市场，省外市场收入占比接近65%。2016 年浙江、上海、江苏地区销售收入分别为5.4 亿元、4.2 亿元和1.4 亿元，分别增长7.3%、11.5%和18.6%，国内其他地区收入增长19.9%，亦表现不俗。

黄酒行业整合任重道远，公司国企改革推动有待时机成熟。去年起黄酒龙头陆续对产品进行提价，积极引导价值回归，行业边际改善迹象逐步显现。会稽山前期收购乌毡帽及唐宋酒业，近期收购塔牌部分股权，黄酒行业整合正逐步推进但依旧任重道远。公司作为黄酒行业龙头，经营规模和品牌力有所不符，经营层面上在员工激励、经营决策和效率方面也有较大提升空间。目前公司国企改革推动仍有待时机成熟，后续期待有所动作，中长期看对公司经营改善以及行业发展均有积极意义。

投资建议：我们预计2017-19 年公司每股收益分别为0.19/0.24/0.30 元，维持增持-B 投资评级，6 个月目标价12.0 元。

风险提示：黄酒行业整合低于预期；公司国企改革进程没有时间表。