华侨城A(000069)

1）拿地优势明显，资源价值突出，市值较 RNAV 折价幅度靠前。 公司是国内“旅游+地产”模式的领导者，地产包括纯地产和旅游配套地产两大块，旅游以主题公园为主；强大的成片开发能力延伸出明显的拿地优势，公司积累了大量的优质土地资源，主要分布在核心一二线城市，总量达千万平米量级，且土地成本较低。我们测算公司的 RNAV 高达 900+亿，目前市值较 RANV 折价30%+，折价幅度居于 A 股主流地产公司前列。

2） 2016 年业绩快速释放，市盈率估值已具备显着优势。 公司 2016 年收入/营业利润/归母净利同比分别增长 10%/22%/41%，收入符合预期，净利大超预期，主要得益于盈利能力提升及少数股东损益占比下降，此外，营业外也有增加。得益于销售大增（克尔瑞口径， 2016 年销售金额同比增长 57%），预计公司2017 年净利仍能维持至少 10%以上的增长，对应 2017PE=8X，市盈率估值优势已凸显，更为关键的是，公司不应该只是纯开发商的估值水平。

3）“旅游+地产”模式坐享消费升级红利。 消费升级是近年来的大趋势，尤其是在核心一二线之外，而休闲/旅游是最得益的领域之一。公司主题公园（目前6 家）的渗透率还有提升空间，集团与公司在旅游地产领域仍大有可为，并且公司与其他同行在区域和定位方面存在明显的错位竞争。

4）积极变化正在累积。主要包括三点： 集团近年来在深圳等核心城市快速布局综合型大体量项目，市场化开发部分有望与上市公司互动；新董事长履职已经 1 年半， 战略新动向值得期待； 限制性股票激励将于今年 10 月第一批解锁。

5）安全边际与积极变化兼备，重申左侧价值逻辑： 公司综合质地优秀，目前市值较 RNAV 折价幅度（ 30%+）靠前，业绩快速释放后市盈率估值优势（ 17PE=8X）已经凸显，并且积极变化也在累积， 也是央企改革受益标的。强调公司安全边际与积极变化兼备，重申左侧价值逻辑， 给予“ 17PE=10X”的目标估值，对应目标价 9.1 元/股（折价率修复至 20%左右） 。

风险提示： 主题公园领域竞争加剧。