西王食品(000639)

定增顺利过会，预计今年年底前后发行完成，将大幅节约利息支出。公司 27日公告，拟募集 16.7 亿元的非公开发行方案获得证监会审核通过，此次发行主要用于置换此前收购 Kerr 80%股权产生的国内 10.05 亿元贷款及补充自有资金， 目前该部分国内 10.05 亿元借款利率为 8.5%，对应每年利息费用约 0.85亿元。我们预计公司定增获得证监会正式核准文件仍需 4-5 个月，定增发行将在今年年底前后完成。定增发行完成置换国内贷款后，公司财务每季度将可节约国内贷款利息支出 0.21 亿元，费用端压力将明显降低。

国外借款陆续归还，财务费用压力逐步降低，18 年开始业绩将逐步释放。除国内 10.05 亿贷款外，公司目前还有海外 5 年期 2.67 亿美元借款及 0.4 亿美元循环授信（折算约 21 亿元人民币），利率为 4.3%，对应每年约 0.9 亿元人民币利息费用，公司规划海外长期借款将在 3 年左右时间陆续归还，未来财务费用压力将逐步降低。公司 17 年国内外贷款全年利息支出及 Kerr 现金折扣重分类至财务费用，预计 17 全年财务费用约 2 亿元，严重压制今年的业绩释放。随着定增完成置换国内贷款，及国外贷款的陆续归还，财务费用端的压力将明显降低，18 年业绩将开始逐渐释放。

牵手阿里健康+多渠道发力，运动营养国内市场加速开拓。公司近日还公告西王集团与阿里健康签署战略合作，双方将进行全产品、全渠道、全链路的新零售合作，助推公司进一步开探国内运动营养蓝海市场。Kerr 产品将可依托阿里健康旗下的渠道进行拓展，除天猫旗舰店等线上渠道外，还可通过阿里健康发起的中国医药 O2O 先锋联盟，将产品进驻全国 200 多个城市的 2 万余家药店门店，营销端亦将通过手机淘宝端“我的健康”功能，实现与目标群体精准互动。此外，公司前期线上（已有及新线上运营商）及线下（与一兆韦德等健身房战略合作）一系列推广将逐渐显显效，今年 1-5 月 MuscleTech天猫旗舰店仍翻倍以上增长。西王运动营养业务在定义为品牌元年的 17 年，预计收入端可翻倍增长至 3 亿元，海外市场通过在北美市场深耕，及开拓北美外的新市场，预计仍可保持两位数左右稳健成长，Kerr 整体在国内市场高增速带动下将可加快。

前期担忧勿扰， 盈利能力逐步恢复，目标市值 130 亿元， 维持 “强烈推荐-A”评级。前期引发市场担忧集团的齐星事件，目前集团托管顺利，相关资产审计工作仍在进行，在政府主导下，预计集团风险敞口可控，对上市公司更无实质影响；此外植物油业务增长预计逐步恢复，小包装油 17Q2 预计 20%-30%增长。而目前公司定增顺利过会，发行完成后费用端压力将大幅减缓，利润率将开始逐步恢复。我们预计 18 年植物油业务收益 1.8 亿元，给予 25 倍 PE，45 亿市值；新业务收益 2.8 亿，考虑国内市场高速成长及广阔前景，给予 30倍 PE， 84 亿市值。目标总市值看 130 亿， 当前市值考虑定增后约 105 亿元，仍有 20%以上空间。 考虑较大财务费用支出， 我们调整 17-18 年 EPS 为 0.52和 0.77 元（假设定增 18 年初以 20 元价格全额发行，股本增至 5.38 亿），目标股价 24 元。

风险提示：小包装油需求放缓、运动营养业务开发不及预期