三峡水利(600116)

上半年业绩表现平稳：据公司半年报披露，公司2017 年上半年实现营业收入4.73 亿元，同比下降1.71%，归母净利润1.37 亿元，同比增长16.07%，扣非后归母净利润1.17 亿元，同比下降0.01%。公司上半年业绩表现平稳。

外购电成本增加导致营业成本略有上升，财务费用得到有效控制，专项补助资金贡献增长：由于流域来水量同比有所减少，公司上半年发电量和上网电量均有所下降，其中发电量为4.00 亿千瓦时，同比下降3.41%，上网电量为 3.98 亿千瓦时，同比下降3.54%。公司上半年完成售电量7.51 亿千瓦时，同比略升0.38%，由于电价政策性下调，公司上半年售电业务贡献营业收入同比略降1.42%达4.06 亿元。公司勘察设计安装业务贡献收入1951.5 万元，同比下降62.72%。公司上半年营业成本3.03 亿元，同比略升3.18%，上半年各电网火电价格上调，公司积极保持湖北电网原售电价格，外购电成本得到一定控制，公司上半年毛利率35.9%，同比下降3.04 个百分点。公司于3 月偿还了中期票据，融资平均余额及利率下降，财务费用率4.78%，同比下降0.48个百分点。公司上半年营业外收入2213.2 万元，同比增长1439.5%，主要系公司上半年收到2017 年农网改造专项补助资金1900 万元，而公司2016 年收取补助资金的时间为当年四季度。此外，公司上半年处�Z固定资产损失有所减少，营业外支出67.97 万元同比下降84.8%。扣除非经常性损益后，公司上半年业绩与2016 年同期几乎持平。

经营性现金流净额承压：公司上半年经营性现金流净额1.48 亿元，同比下降27.56%。公司上半年减少代收新建居民住宅小区配电设施费用；公司全资子公司供电公司上半年应收电费有所增加，公司6 月底应收账款同比增长41%，子公司电建公司工程施工以及预付工程款增多，公司6 月底存货和预付账款分别同比增长62%和107%。据公司公告，公司拟加大对部分在建水电站投资，其中，金盆水电站延长工期11 个月，并增加投资1.1 亿元，将于2018 年4 月投产；新长滩水电站增加投资4480 万元。

三峡集团增持，三峡电网打造加速：据公司公告，长江电力受让重庆中节能持有的公司1.01 亿股股权已于3 月底完成过户，长电资本（原长电创新）一季度增持公司股份，持股比例已增至3.12%。目前三峡集团通过长江电力、三峡资本和长电资本合计持有公司17.4%股权，已接近实际控制人水利部的21.07%。据重庆日报报道，2017 年2 月22日，重庆市政府与中国长江三峡集团公司联合举行重庆长电联合能源有限责任公司和重庆两江三峡兴盛能源产业股权投资基金管理有限公司的揭牌仪式，重庆“三峡电网”建设加速推进，三峡集团将整合涪陵聚龙电力、黔江乌江电力等地方电网和两江新区增量配网打造全新的重庆“三峡电网”；长江电力与涪陵区、黔江区政府还就参与乌江电力和聚龙电力发展达成一致意见，签订了《战略合作框架协议》。自2015 年9 号文开启新一轮电改以来，电改正沿着电力市场化、输配电价改革、售电侧改革等方面积极推进，目前在全国范围内，重庆电改具备的优势得天独厚：重庆为首批售电侧改革试点省份；重庆市政府一直积极推进引入长江电力的低价水电，对电改大力支持。因此，三峡集团积极加速推进的“三峡电网”值得期待。三峡集团增持公司股份，而公司拥有重庆市万州区地方电网，具有丰富的地方电网运营经验，公司具备成为“三峡电网”重要一环、成为重庆地区售电平台的可能性。据公司公告，公司以自有资金4000 万元设立全资子公司重庆三峡兴能售电有限公司，进一步加强售电业务布局。

投资建议：我们预计公司2017 年-2019 年的收入分别为16.99 亿元、19.22 亿元、22.03 亿元，净利润分别为2.79 亿元、3.31 亿元、3.38亿元，对应EPS 分别为0.28 元、0.33 元、0.34 元，对应PE 分别为36.6x、30.8x、30.2x，维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价13 元。

风险提示：来水不及预期，电力市场化不及预期。