科伦药业(002422)

事项：

2017年上半年，公司实现营业收入49.42亿元，同比增长20.64%；实现归属于母公司净利润2.56亿元，同比下降33.65%。预计2017 年 1-9 月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为下降30%~0%。

平安观点：

费用、折旧影响利润，非输液制剂收入快速增长。分产品来看，输液产品销售收入 31.72 亿元，同比增长 8.45%；非输液产品销售收入 16.85 亿元，同比增长 53.63%。净利润大幅下滑，主要是因为川宁二三期产量低、但折旧同比增加，同时公司研�Х延谩⑾�售费用、财务费用增长幅度较大。非输液产品方面，公司新建制剂营销团队，精细化终端管理+专业化学术推广的模式效果明显，塑料水针销售收入较同期增长 61.45%，天舒欣（康复新液）销售收入增长 120.03%，百洛特（草酸艾司西酞普兰片）销售收入增长 112.54%。

费用率有所增长，输液毛利率提升明显。销售费用率提升 4.91pp 至17.45%，管理费用率下降 0.67pp 至 13.02%，财务费用率提升 1.71pp至 4.95%。销售费用增加主要是市场开�А⑽�护费大幅增加；财务费用增加主要因在建工程完工转固，利息资本化减少。输液板块公司通过调整产品结构、生产节能减耗优化人员结构等措施，使得输液业务毛利率提升9.38pp 至 59.07%，拉动整体毛利率提升 3.12pp 至 44.65%。

川宁一期持续满产，二期产能下半年释放。2017 年上半年，伊犁川宁一期硫红生产线保持持续满负荷生产。 1-4 月二期项目的青霉素生产线阶段性冲满负荷生产，头孢（7-ACA）生产线在 50%产能上下调整变动，自 5月公司对环保设施升级改造，二期项目产量较低，将在下半年逐步释放。2017 年伊犁川宁上半年收入 9.69 亿元，亏损 7,806 万元，较去年同期相比增亏 8,943 万元，收入估计有翻倍增长。

研发继续高投入，创新药梯队华丽。研发投入 3.93 亿元，同比增长 29.54%。目前公司研发人员达到 1200 人，A 类在研项目 354 项。（1）创新小分子：在研品种 44 项，集中于肿瘤、肝病、感染等疾病领域，已完成临床申报 2 项，包括全新结构化学小分子抗肿瘤药物抗肿瘤药 KL070002 和麻醉药 KL100137 脂肪乳注射液。（2）生物大分子：涵盖成熟靶点、肿瘤免疫新靶点、ADC 药物等领域，已立项启动 24 个项目，西妥昔单抗类似物 I 期临床研究即将完成；雷莫卢单抗类似物 2016 年底申报 IND，重组人血小板生成素拟肽-Fc 融合蛋白、 PD-L1创新单抗项目上半年申报临床。（3）新型给药系统：脂质体、纳米粒、微晶、微球四种技术共布局17 个项目，已申报临床 4 项。（4）国内外仿制药：已立项美国仿制药无菌注射剂 14 项，DMF 原料8 项。国内仿制药 254 项，其中输液 71 项，抗生素 31 项，品��仿制药 166 项，98 项具首仿机会；目前已申报 84 项。

维持“推荐”评级。大输液板块除集中度提升外，包装升级替换、治疗性输液占比的增加以及双腔（多腔）袋产品的上市预计促进未来输液业务将有 5-10%的增速。抗生素板块，伊犁川宁二期预计下半年逐步恢复生产。创新药板块随着国内药审加快将不断催化。维持我们之前的盈利预测，公司2017-2019 年的 EPS 分别为 0.47 、0.60 、0.76 元，对应市盈率估值为 36、28、22 倍，维持“推荐”评级。

风险提示。研发风险；主要产品降价风险。