中国国航(601111)

事件：

公司公告17 年中报。上半年，公司实现收入581.55 亿元（+8.65%），归母净利润33.26 亿元（-3.79%），扣非后归母净利32.59 亿元（+6.32%），EPS 0.25元（-10.71%），加权ROE 4.33%（-1.25 pct）。

评论：

1、扣非后归母净利同比增长，超市场预期上半年，公司实现收入581.55 亿元（+8.65%），成本476.64 亿元（+15.8%），毛利104.9 亿元（-15.2%），毛利率18%（-5.06 pct）。销售费用30.72 亿元（+7.73%），管理费用19.56 亿元（+3.15%），财务费用3.14 亿元（-90.47%），主要是上半年汇兑利得12.7 亿元，去年同期损失16.98 亿元。营业利润50.34亿元（+12.14%），归母净利润33.26 亿元（-3.79%），扣非后归母净利32.59亿元（+6.32%），超市场预期。

2、枢纽价值显着提升，全球网络持续优化

上半年，公司巩固北京枢纽，推进上海国际门户，成都、深圳区域枢纽建设，新开（含复航）国内、国际航线15 条。截至17H1，公司经营的客运航线条数达到408 条，覆盖全球六大洲，其中国内航线287 条，国际航线106 条，地区航线15 条，通航国家（地区）39 个，通航城市184 个，其中国内115 个，国际66个，地区3 个。透过星空联盟，公司航线网络可覆盖191 个国家的1,307 个目的地。上半年，公司ASK 同比+4.94%，其中国内+4.96%，国际+6.41%；

3、加强收益管理，票价和客座率双升

上半年，公司RPK 同比+6.53%，其中国内+6.3%，国际+8.47%；客座率81.02%（+1.2 pct），国内83.17%（+1.05 pct），国际78.1%（+1.48 pct）；客公里收益0.54 元（+1.43%），其中国内线0.59 元（+3.67%），国际线0.41（-3.21%）。上半年，公商务出行逐渐恢复，国航国内干线大幅增投宽体机，国内流量稳步增长；国航践行价格优先策略，收益水平优势进一步稳固。优化国内两舱价格梯度，拓展国际两舱客源广度，国内、国际两舱收入同比分别上升22%和7%。“凤凰知音”会员总数达到4,628 万人，会员活跃度明显提升，贡献收入同比增加23%。

4、货运业务显着改善，国货航扭亏为盈上半年，公司投放可用货运吨公里64.08 亿吨公里（+1.9%），收入货运吨公里35.31 亿吨公里（+6.2%），载运率55.09%（+2.23 pct），实现货邮运输收入44.87 亿元（+19.65%），收入货运吨公里收益1.2707 元（+12.66%）。截至17H1，国货航共有飞机15 架，投入可用货运吨公里58.42 亿（+0.50%），收入货运吨公里32.36 亿（+6.43%），载运率55.40%（+3.09 pct），实现营业收入49.51 亿元（+22.25%），归母净利润2.82 亿元，去年同期亏损2.45亿元。

5、油价回升增加成本

上半年，公司航油成本136.29 亿元（+40.11%），起降费66.57 亿元（+7.95%），折旧62.73 亿元（-1.61%），飞机保养、维修和大修成本31.12 亿元（+12.73%），员工成本80.38 亿元（+11.04%）。单位ASK 成本0.4006元（+10.35%），单位ATK 成本2.7805 元（+11.6%）。

6、汇率敞口进一步缩小

截至17H1，假设人民币兑美元贬值1%，减少公司净利润2.91 亿元人民币，而16 年底为3.76 亿元。

7、投资策略

我们预测公司17-19 年EPS 为0.75/0.79/0.89 元，对应当前股价12.6/11.9/10.6X PE，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

风险提示：经济下滑、航空事故