一心堂(002727)

事项点评

收入维持较快增速，第二季度归母净利润增速显着回升

公司2017年H1实现营业收入36.51亿元，同比增长23.70%，收入维持较快增速，其中零售业务实现收入33.80亿元，同比增长20.22%，按照门店开业时间对收入增速拆分，2016年6月30日前的门店、2016年下半年新增门店、2017年上半年新增门店分别贡献10.34%、5.57%、4.31%的增长率。

公司2017年H1实现归属于母公司净利润2.16亿元，同比增长10.15%，利润增速低于收入增速，主要是公司2016年Q1调整“应收账款-医保款”的坏账准备计提比例，从5%计提下调为0.05%，造成2016年Q1净利润基数较大，分季度来看，公司2017年Q2归母净利润同比增长31.33%。

公司2017年H1零售业务的销售毛利率为40.89%，同比下降0.42pp，主要是并购门店接收商品消化及促销活动的影响；期间费用率为32.70%，同比下降1.65pp，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为27.06%、4.91%、0.73%，同比分别下降2.03pp、上升0.18pp、上升0.20pp。

门店维持高强度扩张，云南以外地区收入占比逐步扩大

截至2017年6月底，公司拥有直营连锁门店4,713家（+23.44%），净新增门店895家，医保门店比例为79.4%（+3.1pp）。

公司初步形成了以西南为核心经营地区、华南为战略纵深经营地区、华北为补充经营地区格局，例如在川渝区域的直营连锁门店突破700家，在海南区域170家门店，广西区域直营连锁门店突破400家。截至2017年6月底，云南以外区域的门店数占公司门店总数的比例达36.11%，云南以外区域门店2017年H1收入占比达到28.85%，同时四川、广西大部份并购门店在2017年Q2、Q3完成交接,云南省以外区域收入贡献占比正在逐步增加。未来公司将继续拓展广西、四川、海南、贵州、重庆等重点区域，提升市场占有率。

牵手阿里健康，在云南建立互联网医药综合平台

公司拟与弘云久康（阿里健康附属公司）、嘉和美康共同投资设立合资公司，在云南省推动开展互联网医药综合平台业务，注册资本为3,000万元，其中公司拟出资1,200万，占注册资本的40%。公司在云南地区拥有连锁药店3,011家，是云南省连锁药店龙头企业。此外，公司面对医药分开，积极布局DTP业务、慢病管理等创新业务，目前公司院边店已突破400家，能提供慢病卡购药服务的门店超过100家。

风险提示

门店扩张速度不及预期风险；并购的新门店经营、整合不及预期风险；两票制、分级诊疗等行业政策风险；医药电商等创新业务发展不及预期风险

投资建议

未来六个月，维持“谨慎增持”评级

预计17、18年实现EPS为0.78、0.92元，以8月28日收盘价19.15元计算，动态PE分别为28.21倍和24.67倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为36.21倍，公司市盈率低于行业平均水平。我们认为：1）公司线下在重点区域高密度布局门店，门店由云南向省外重点区域推进，前期培育的新增门店已进入业绩高速增长期，带动公司整体业绩维持较快增速；2）公司牵手阿里健康，布局DTP业务、慢病管理等创新业务，为公司业绩培育新的增长点。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。