三花智控(002050)

事件： 近日，我们与公司领导进行了深入交流。受益于国内空调热销， 2017H1 公司制冷配件业务收入实现快速增长； 三花优化微通道业务产品结构，其毛利率进一步提升； 同时， 公司积极建设亚威科国内生产线，降低生产成本，其盈利能力有望改善。我们认为， 随着三花产品结构的不断优化以及汽零业务并表在即，公司业绩将保持快速增长。

受益空调热销，制冷业务快速增长： 根据公司公告， 受益于国内空调热销， 2017H1公司制冷业务实现收入 25.1 亿元， YoY+22.8%。其中，商用制冷的收入和净利润均实现高速增长：根据公司调研， 2017H1 商用制冷业务收入 YoY+35.0%，净利润YoY+65.0%。 考虑到商用制冷产品拥有较高附加值，其业绩高速增长有利于三花盈利能力的提升。 我们认为， 在外销保持稳定增长、国内空调热度不减的情况下，三花未来业绩增长确定性较强。

毛利率逆势增长，微通道前景广阔： 根据公司公告， 2017H1 微通道业务毛利率同比提升 1.9pct。在原材料价格上涨的情况下，微通道毛利率实现逆势增长的主要原因是：公司产品结构改善， 规模化生产优势显着， 成本控制力较强。根据公司调研，微通道产品在北美市场的替代率尚不足 20%，发展空间广阔。随着三花微通道产能建设的完成， 我们认为公司微通道业务规模有望快速扩张，利润水平或将继续提升。

亚威科盈利能力有望改善： 根据公司公告， 2017H1，亚威科业务毛利率为 17.9%，同比略有下降。根据公司调研， 亚威科毛利率下降的主要原因系资本支出较多，以及波兰工厂生产效率有所波动。 目前， 三花积极拓展国内生产线，凭借其成本优势，亚威科盈利能力有望改善。随着国内洗碗机行业进入高速发展阶段，我们认为，亚威科业务具有较大的增长空间。

汽零并表在即， 携来新业绩增长点： 根据公司调研， 汽零业务受季节因素影响较小，全年来看， 我们认为， 公司大概率可完成业绩承诺。随着汽零下游客户的进一步拓展，以及单车供货价值的不断提高，汽零业务的注入将显着增厚三花业绩。

投资建议： 我们预期三花的家电主业继续向好，即将注入的汽零业务也将带来新的业绩看点。三花汽零业务尚未并表，暂不考虑汽零资产业绩贡献及相应股本变动，我们预计公司 2017 年-2019 年的 EPS 分别为 0.63/0.79/0.96 元，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 22.12 元，对应 2018 年 28 倍的动态市盈率。

风险提示： 人民币大幅升值，原材料价格上涨