松芝股份(002454)

新能源客车预计景气周期将持续至 18 年底，毛利率有望提升。受政策影响，新能源客车上半年销量下跌较大，但随着政策逐步落地和产业链价格谈判结束，下半年逐渐迎来放量，同时明年政策确定叠加成本下降，加上今年低基数，预计 18 年新能源客车销量有望同比增长20%左右，公司有望从中受益。此外，公告显示，大中型客车空调的毛利率高达 39.9%，所有业务最高，有望带动明年毛利率提升。

新产品新客户不断开拓，乘用车业务是未来增长点。公司研发投入高，公告显示，目前正新建 1.5 亿元国家级企业技术中心，大力开发电动车热泵空调和涡旋压缩机等新产品，其中涡旋压缩机预计年底可以投产。公司近年来乘用车业务维持两位数平稳增长，除了进入江淮和长安等自主品牌，还成功突破合资供应链，进入大众配套体系，为公司乘用车业务发展打开了广阔空间。

股权激励驱动力强，17 年业绩有望高增长。公司股权激励计划要求2017 年扣非归母净利润不得低于 3.02 亿元，否则合计高达 60%的股权将无法解锁，预计公司将在股权激励的驱动下力争完成 17 年业绩考核，即同比 16 年增长 29%以上。

投资建议：受益于新能源客车边际不断改善且有望持续至 18 年底，加上公司乘用车业务不断开拓新产品和新客户，预计未来几年业绩将迎高增长。我们预计公司 2017 年-2019 年的收入增速分别为 19.2%、17.5%、18.7%，净利润增速分别为 31.7%、18.0%、19.1%，对应EPS 分别为 0.73 元、0.86 元和 1.03 元，成长性突出，首次给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 18.25 元。

风险提示：新能源客车政策风险；新能源客车销量不及预期；乘用车主要客户销量不及预期；乘用车业务开拓不及预期。