日机密封(300470)

密封件行业，不只是“小而美”。 1） 稳态下机械密封在国内传统行业如石油化工、煤化工、电力、冶金中的市场容量约为 50 亿元（与下游行业固定资产存量及开工率正相关），下游景气时增量需求释放整个市场空间还会有所提升，国内主要参与者包括约翰克兰和公司（体相当，分列一二位，市占率不到 10%），其余还有博格曼、丹东克隆等；橡塑密封国内市场空间约 200 亿（外资品牌收入占比 20-30%，但利润占比却达到 60-70%。），其中往复橡塑密封占比大约为 20-40%，市场相较于机械密封更分散，主要参与者有优泰科、 Economos、 NOK 等。2） 机械密封产品具有耗材属性（更换周期几个月到几年不等，存量市场较稳定），具有高附加值（高技术含量、非标、重服务、下游客户对价格不敏感），同时具有规模效应（项目制销售，规模越大人均产值越高）。

公司具备短、中、长期三条投资逻辑。 1） 短期看业绩高增长： 2016年下半年开始，石化、煤化工行业开始回暖，新开工项目直接拉动主机厂订单、释放存量更新需求，公司 16Q4-17Q1 新增订单同比增长31%， 17Q2 同比增速更快。由于订单周期较长，预计从 17Q3 开始体现在业绩上， 17Q4 到 2018 年能够持续较高增长。 2） 中期看外延： 外延是公司做大非常重要的手段， 公司外延三个思路，一是同业整合产生协同（如拟收购的华阳密封）；二是其他密封细分领域打开全新市场空间（如收购优泰科）；三是产业链上下游（参考 Smith 集团、 NOK集团、 SKF 等涉猎泵、活塞杆、滚轴、轴承等）。 3） 长期看无论内生或外延， 公司的核心竞争力还是在技术优势的保持（包括传统石化、煤化工领域高参数产品的突破以及核电、军工等新兴尖端领域逐渐进入替代进口）， 落脚点还是市占率提升以及经营杠杆体现。

盈利预测及投资建议： 公司长期专注密封件领域，行业竞争优势明显，是 A 股稀缺的基础零部件方面处于世界一流行列的标的，在智能制造2025 和工业强基等背景下，将长期占据一条好赛道的好位置。 不考虑华阳的收购，同时假设支付的并购基金优先级成本 2018 年能大幅减少， 基于对公司订单转化成业绩的看好，我们略微上调了对公司的盈利预测，预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.22 元、 1.67 元和 1.97 元，对应 PE 为 31 倍、 23 倍和 19 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 下游石化煤化工行业大幅下滑的风险；公司新增订单及确认不及预期的风险；外延进展低于预期的风险等。