涪陵电力(600452)

事件： 公司发布三季报， 1-9 月， 公司实现营业收入 15.44 亿元，同比增长 37%； 归母净利润 1.8 亿元，同比增长 39%；扣除非经常性损益的归母净利润 1.78 亿元，同比增长 72%；每股基本收益 1.12 元。

三费受收购节能业务影响，系合理变化： 管理费用同比提高 60%，系 2016 年 4 月收购节能业务；财务费用大幅提高 6 倍，系长期借款同比增加，利息支出增加，引起财务费用增加。

配网节能业务对营收利润贡献突出：三季度单季实现归母净利润 0.70亿元，同比增长 25%，主要是新增节能业务竣工项目产生效益。一至三季度归母净利润同比增长 40%：一是由于 2016 年 4 月收购配电网节能业务，上年同期仅包含节能业务 4 月 23 日-9 月 30 日数据，本报告期包含节能业务 1-9 月数据；二是供电业务因受高耗能企业关停及大用户直供电的影响，购售电毛利减少。以上综合因素形成本期营业利润、利润总额、归属于上市公司股东的净利润、基本每股收益较上年同期增加。

配网节能业务项目逐步投产，可预见利润增长： 公司前期公告称拟与关联方国网湖北省电力公司签署湖北省电网综合节能改造及电能质量提升项目合同能源管理项目合同（构成关联交易），合同总额 5.54亿元，预计投资金额 3.14 亿元，节能效益分享比例为 100%，分享期限为 7 年，计算得 IRR 约为 17%，该节能项目为公司今年首个节能订单。随着配网节能业务项目的逐步投产，公司的利润有望稳定增长。根据公告， 目前公司的配网节能业务已达到 20 个，其中 11 个项目已经投产，预计部分项目在 17 年投产，全部项目在 18 年投产。预计公司利润在 17 年将稳步增长， 18 年将有显着提高。

配网节能是朝阳产业，配网建设提速扩张市场空间， 用电量提升利好今年的节能利润： 今年配网招标明显提速， 按照国网招标计划，下半年还将有一批配电设备招标。配网建设提速扩张了市场容量，公司作为配网节能龙头，潜在客户依旧较多，远未及业务天花板。 公司的节能收入以节能效益分享等方式回收投资和获得合理利润，因此，节能收入与同期的全社会用电量密切相关。 根据中电联统计， 2016 年中国全社会用电量同比增长 5%， 2017 年上半年全社会用电量同比增长6.8%，用电量增速的提高保障了公司的利润水平。

投资建议：我们预计公司 2017-2019年的EPS分别为 1.42/1.85/2.39元，业绩增速分别为 35%/30%/29%。节能业务未来增长空间大， 17、18 年进入订单确认收入高峰，公司业绩确定性高。维持公司买入-A的投资评级， 6 个月目标价为 65.00 元。

风险提示： 1.电力体制改革持续深入的影响； 2.电网安全运行风险的影响； 3.配电网节能业务市场竞争风险； 4.税收优惠政策变动风险； 5.售电业务大幅下滑的风险。