智飞生物(300122)

2018年归母净利润增长236%，2019年一季度增长85%-105%

公司公告2018年年报：收入52.28亿元，同比增长289.43%；归母净利润14.51亿元，同比增长235.75%；归母扣非后净利润14.60亿元，同比增长237.12%，整体业绩符合市场预期。公司同时发布2019年一季报预告：盈利4.80-5.32亿元，同比增长85%-105%，扣非后净利润增长94.51%-114.29%，符合市场预期。展望2019年全年HPV疫苗的持续供应有望带动公司业绩高增长，同时母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）等重磅产品的申报进展亦值得期待。

自主疫苗和代理疫苗均实现良好增长

分板块看：自主的二类苗收入达到12.42亿元，同比增长25.50%，毛利率达到95.42%；核心产品AC-Hib三联苗2018年批签发644万支，同比增长36.84%，我们预计2018年销售量在500万剂左右，其他自有产品方面：2018年ACYW135流脑多糖疫苗、AC结合疫苗、Hib疫苗等批签发分别为176、43、58万剂，占比分别为35.44%、9.07%及5.37%。代理二类苗收入为38.88亿元，同比增长超过13倍，毛利率提升11.57%至41.28%，2018年四价、九价HPV、五价轮状疫苗、23价肺炎批签发分别为380、122、79、121万剂。我们预计4价HPV加九价HPV销售2018年销售量在450万剂左右。2018年度，公司与默沙东公司就多款产品签署了基础采购协议：涉及五价轮状疫苗共计约31.46亿元的产品基础采购；四价、九价HPV疫苗约定了共计约180.02亿元的产品基础采购金额，能较好的满足后续市场的需求，推动公司业务发展。

公司销售、渠道能力强，报告期内公司销售费用达到7.65亿元，同比增长143.47%，主要原因是公司扩容销售团队规模。截至2018年底公司有销售人员1502名，较去年同期增长37.92%，销售网络覆盖全国31个省、自治区、直辖市，包括300多个地市，2600多个区县，30000余个基层卫生服务点。销售队伍的壮大有利于公司推广“自主+代理”，实现多产品、广覆盖，促进疫苗销售增长。

研发管线持续推进，母牛分枝杆菌疫苗等值得期待

公司在研项目丰富，自主研发项目达到22个，2018年研发费用达到1.43亿元，同比大增82.37%。报告期内6个项目取得阶段性进展：吸附无细胞百白破（组份）联合疫苗获得临床申请受理；母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）作为全球唯一完成临床试验研究的结核感染人群用疫苗已经报产，纳入特殊审批程序和优先审评品种；成人及新生儿用冻干皮内注射卡介苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）获得临床批件；重组结核杆菌融合蛋白（EC）生产注册获得受理；卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）获得国家药监局临床试验通知书。公司的研发管线及产品储备日益丰富，为长远发展奠定了坚实的基础。

国内疫苗领军企业，内外兼修，维持“买入”评级

公司渠道、销售能力强，且不断拓展研发，产品储备丰富。代理业务有望推动公司业绩增长，不考虑AC-Hib再注册影响，我们预计公司2019-2021年EPS分别至1.75、2.38及3.14元（其中2019/2020年分别小幅变化0.39%/-4.93%），对应估值分别为27、20、15倍，维持“买入”评级。

风险提示：AC-Hib疫苗再注册进展及结果不确定性，HPV销售进展低于预期，产申报进度低于预期，研发进展低于预期