华策影视(300133)

华策影视 2018 年上半年实现营业收入 21.87 亿元，同比增长 24.89%；归属于上市公司股东的净利润 2.89 亿元，同比增长 5.28%，扣非后归母净利润为 2.63 亿元，同比增长 16.81%。 公司业绩整体符合预期， 业绩主力全网剧收入实现 30%稳健增长，同时， 17H1 公司对应收账款会计估计进行了变更，资产减值损失项目在 17H1 为-9415 万元（相当于增厚利润）， 18H1该项目为 2407 万元（减项），差额达 1.18 亿元，实际业务净利润增速高于报表体现。

整体毛利率、净利率相对 17 年年报均有提升；经营性净现金流有明显改善；营运指标健康。 2018 年上半年公司整体毛利率 31.76%，同比上升6.72pct，较 17 年年报提升 5.19pct；净利率 13.21%，较 17 年年报提升1.09pct。 18H1 经营活动产生的现金流量净额-1.94 亿元， 17H1 为-6.06亿元，较上年同期明显好转，主要为公司本期影视剧采购较上年同期减少。

18H1 应收账款 42.3 亿元，相比期初 40.2 亿元小幅增长，其中 1 年期以内应收占比 81%，结构健康；应收账款绝对额同比增长 30.68%，相比同期全网剧营收增速 29.6%基本匹配。

18H1 预收款项 13.9 亿元，相比期初 15.2 亿元有所下降，主要为影视预售款 9.6 亿元，相比期初 10.97 亿元减少，主要为《天盛长歌》取得许可证之前有较多预收账款， 18Q2 确认收入后已结转，整体预售项符合预期。

从 18H1 分业务表现看，全网剧销售取得接近 30%增长，毛利率有所改善。全网剧销售营业收入 18.62 亿元，同比增长 29.60%，占总营收比 85.13%，毛利率为 29.62%，同比上升 3.79pct， 18 年上半年，公司首播全网剧作品，取证 5 部，开机 6 部，首播 7 部。

公司 18 年下半年按进度可确认剧目，以及新拍摄剧目为后 18H2 及 19 年部分业绩奠定基础。 在全网剧方面，《橙红年代》已经制作完成、 3 部已经进入后期制作、 5 部拍摄中， 18H2 还将预计新开机 12 部，从存货体量及制作班底判断，《橙红年代》《完美关系》《宸汐缘》为 18H2 体量较大项目。电影项目 18H2 预计将上映 9 部，预计制作两档综艺节目。

投资建议： 今年影视内容端，在演员薪酬、税收、限价等传闻扰动下持续调整，但最悲观预期正在减缓，同时在行业逐渐规范下，洗牌将加速，根据广电总局统计，持有《电视剧制作许可证（甲种）》的机构数从 2014 年的 137 家降至 2018 年的 113 家，供给侧优化，获得市场认可的龙头企业优势价值有望提升， 关注监管更确定信号后的龙头修复机会。 我们预计公司 18-20 年净利润分别为 7.82 亿元/10.01 亿元/12.18 亿元，同比增长23.3%/28.0%/21.7%，对应 PE 分别为 20.7x/16.2x/13.3x， 维持买入评级。

风险提示： 全网剧进度不达预期，应收账款回收不达预期，内容监管趋严