点评：

企业盈利增速显著放缓。统计局数据显示企业盈利再度放缓，8月份工业企业实现利润总额5197亿元，同比增长9.2%，增速较7月份放缓7.0个百分点（图1）。各类型企业盈利增速均明显放缓，其中以国有企业下行最为显著。我们估算的国有企业8月当月盈利同比下跌2.3%，增速较7月大幅放缓26.6个百分点。私营工业企业盈利增速8月较上月下行4.7个百分点至7.6%。而股份制企业利润总额当月同比增速同样由8月的23.2%下行至10.6%，放缓12.6个百分点。

统计局公布盈利增速可能更为合理，用名义值直接计算存在较大问题。统计局公布的盈利同比增速与根据统计局公布利润总额名义值计算的同比增速之间存在较大差距，例如今年8月按名义利润总额计算同比增速为-22.7%，而统计局公布利润同比增速为9.2%。这种差异引发市场较大争议，特别是在企业经营状况恶化时期，普遍认为统计局公布数据有所高估。统计局对此差异的解释主要是以下几个原因：规模以上企业样本减少，对不符合规模以上工业统计要求的企业进行了清理，剔除跨地区跨行业重复统计，“营改增”后工业企业服务生产经营活动剥离。名义值下降一方面由于规模以上企业样本减少，另一方面，纳入工业统计的经营活动下降。但在具体数据不能获得情况下，难以判断统计局是否对企业盈利有所高估。因而，我们根据指标之间的勾稽关系来判断企业盈利是否高估。我们看到工业企业主营业务收入和支出名义增速同时下降，而支出下降幅度更大，显示企业主营业务利润率攀升。而企业费用较为刚性，三费占主营业务收入有所上升。但各个指标比例基本稳定，显示成本和收入同比例收缩，因而名义利润下降更多是因为样本减少和业务收缩，并非统计方面原因。因而统计局公布盈利增速可能更为合理。

需求走弱带动企业盈利增速放缓。前期紧信用导致终端需求持续走弱，叠加外需放缓，工业企业需求增速持续回落。1-8月主营业务收入累计同比增长9.8%，增速较1-7月放缓0.1个百分点。而我们估算的8月当月主营业务收入同比增速较7月下降1.0个百分点至9.0%。同时受基数效应推动，工业品价格同比涨幅收窄。量价共同推动工业企业盈利增速走弱。

企业继续被动积累库存，金融风险持续上升。由于需求下行速度快于生产调整速度，导致企业继续被动积累库存。8月工业企业产成品库存同比上涨9.8%，增速较上月提升0.3个百分点。同时，受企业经营状况恶化影响，企业金融风险上升。8月企业应收账款同比上涨11.6%，增速较上月提升0.1个百分点，显著高于主营业务收入增速。

企业盈利将持续走弱，基本面恶化加大企业信用风险。虽然近期政策向稳定经济增长方面转变，力图在基建投资上发力。但由于政策见效需要打通各个环节，存在较长时滞，因而短期经济下行方向不会改变。需求走弱将从量价两个方面带动企业盈利增速放缓。同时，企业经营状况恶化将加大企业信用风险，因而基本面恶化情况下信用风险难以改善。依然建议持有高评级信用债和城投债。