10 月 31 日公布的中国制造业 PMI 弱于一致预期， 我们认为 10 月经济仍处于下行之中。综合考虑 4 季度基建逐步发力的影响，我们下调 4 季度GDP 预测到 6.4%――经济放缓的程度短期或有缓和。 11 月末 G20 中美元首会晤我们期待最好、准备最差。如果双方未能达成共识，明年美国关税税率上调叠加房地产投资趋缓可能会带来新一轮经济下行压力。

PMI 低于预期。PMI 下滑到 50.2。分部门看，新订单明显下滑，生产子指数也持续滑落，说明需求回落拖累生产。此外，PMI 出口和进口指数也都明显下滑。结合 PMI 产成品库存由升转降，我们认为工业生产仍处在下行之中，而经济可能进入主动去库存的阶段。

投资或有企稳，消费，出口可能都有下行压力。从近期房屋新开工等领先指标和 10 月螺纹钢等微观层面数据推断，我们维持 10 月房地产投资仍有韧性的判断；财政政策调整以后，包括铁路、特高压电网加速开工或推动基建投资单月同比从底部回升；但是贸易战、企业盈利下滑等因素有可能继续影响制造业投资。此外，虽然个税改革对于消费有一定支撑作用，汽车零售高频数据和中秋节错位的影响可能意味着 10 月零售数据仍较弱。考虑到美国 2000 亿产品关税落地和欧元区经济持续放缓，出口增速可能放缓但进口可能因工作日因素略有反弹。综合考虑 4 季度基建投资逐步发力的影响，我们下调 4 季度 GDP 至 6.4%――短期经济下行压力可能略有减缓。

PPI 同比持续回落， CPI 有望继续反弹，广义社融同比回落。虽然高基数推动 PPI 同比持续回落，但是高频数据中猪肉、鲜果、鸡蛋等价格超季节性偏强的趋势、原油价格同比走高和国内潜在的总供给收缩压力可能推升 10 月 CPI 同比至 2.6%左右，经济在今年底和明年初仍有一定滞胀风险。由于地方政府债券在额度逐步用完之后发行显著收缩，广义社融增速同比可能继续回落。

G20 会晤：期待最好、准备最差。近期中国政府恢复对美国原油、大豆进口和国企竞争中性等一系列表态或表明中方的谈判诚意。但是中方关于改革的承诺是否能够赢得谈判对手信任仍有较大挑战。

风险提示：经济下滑超预期，政策调整不达预期，中美关系持续恶化