星源材质(300568)

事件：

公司发布2018年度业绩预告：预计2018年度归属于上市公司股东的净利润区间为约2亿元-2.11亿元，同比增长为88%-97%，非常接近我们此前2.03亿元的预测值，符合我们预期，其中，非经常性损益对公司净利润的影响金额在9800万元到1.08亿元之间，主要源于公司及控股子公司收到的政府补助资金等。同时，预计公司2018Q4季度的经营性利润在1500万元左右，环比2018Q3有一定改善。

投资要点：

干湿法隔膜销量增长助推业绩：公司募投的干法隔膜生产线贡献新增产能，以及控股子公司合肥星源的湿法隔膜产能的逐步释放，使得公司2018年度干、湿法隔膜产品累计销售量较上年同期有所增长，从而使得2018年度公司营业收入有所增长。

湿法隔膜投产低于预期：首先，因合肥星源两条湿法隔膜产线处于产能爬坡阶段，产能未全部释放，规模效应未能充分显现，导致合肥星源的单位生产成本较高。其次，公司常州基地尚处于建设期产生相关费用等因素。再者，因公司2018Q3对相关湿法隔膜生产设备进行检修及维护，从而对公司2018年度整体业绩增长产生了一定影响。

行业竞争激烈，价格承压：根据GBII的价格数据，国内隔膜的产能利用率处于相对较低的水平，2018Q3仅为约30%。而干法与湿法隔膜的价格从2017Q1开始就持续下滑，我们预期隔膜价格企稳的时点在2019Q2/Q3季度，届时将迎来行业性的拐点。同时，随着下游客户对高端隔膜需求的提升，星源材质作为行业龙头有望率先企稳。

产能投放提速，干湿法齐头并进：目前公司拥有1.8亿平方干法产能与1.1亿平湿法产能。同时公司成立“超级涂覆工厂”项目，其中计划新建8条干法隔膜产线，达产后将形成4亿平米干法年产能，缓解当前产能利用率紧张问题。湿法隔膜方面，公司3.6亿平米的湿法项目也在积极实施中，预计2018年年底一期将建成投产。拓展海外客户，静待湿法突破。公司是国内LG化学干法隔膜唯一供应商，其产能扩张全球领先，且产品报价高于国内电池企业，公司的隔膜产品将受益于核心客户的同步发展。上半年公司海外收入占比达到46%，以LG为代表的优质海外客户给予供应商较好的价格体系和付款条件，海外客户认证周期较长，公司有明显的先发优势，受益于海外龙头电池的产能扩张，公司盈利能力将会持续有效改善。目前公司配套LG电池主要是干法隔膜，公司在积极加大干法产能的同时，不断寻求湿法隔膜的突破。基于公司与LG的深度合作，借助干法隔膜的渠道优势，其湿法隔膜有望进入LG动力电池供应链；目前公司已与索尼确认战略合作协议，5年供应2.5亿平湿法隔膜，下半年将开始小批量供，2019年有望放量。

盈利预测及维持公司“增持”评级：隔膜价格仍承压，有待企稳。但公司产能有序释放，海外客户拓展情况良好，能一定程度上有效对冲国内隔膜价格下行压力。预计公司2018-2020年将分别实现归母净利润2.03、2.91、3.83亿元，对应2018-2020年PE分别为25、18、13倍，维持公司“增持”评级。

风险提示：政策波动风险；客户拓展低于预期；价格低于预期；产能投放低于预期。