拓斯达(300607)

工业机器人短期表现低迷，长期仍具增长动力。 受汽车和 3C 领域景气度下滑拖累，国内工业机器人行业短期表现低迷。根据国家统计局统计，2018 年 1-11 月我国工业机器人产量为 13.15 万台，同比增长 6.6%，其中 9、 10、 11 月单月产量同比增速分别为-16.4%、 -3.3%、 -7.0%。从长期来看，人工成本上升的背景下机器代人的趋势仍在， 2017 年我国工业机器人使用密度达 88 台/万人，超过全球平均水平的 69 台/万人，但是与韩国（631 台/万人）、德国（309 台/万人）、日本（303 台/万人）相比仍存在明显差距。另一方面，光伏、新能源汽车等新兴行业存在广泛的自动化需求，有望为工业机器人的增长提供新的动力。

公司收入增长强劲，但盈利能力有所下滑。 公司 2018 年前三季度实现营收 8.51 亿元，同比增长 67.57%，实现归母净利润 1.29 亿元，同比增长 24.29%。公司利润增速不及营收增速的主要原因是智慧能源及环境管理系统业务增长迅速， 2018 年上半年实现收入 1.32 亿元，同比增长301%，但该项业务毛利率较低，上半年对应毛利率仅为 13%；从全年来看， 智慧能源及环境管理系统业务占比有望下降，公司前三季度毛利率较上半年已回升 1.83 个百分点，预计毛利率将持续恢复。 另一方面，随着公司营运能力提升，经营性现金流有所改善， 2018 年 9 月底公司经营性现金流量净额为-0.03 亿元，较 6 月底的-0.48 亿元环比大幅好转，预计 2018 年底公司经营性现金流量净额将由负转正。

增发获证监会受理， 布局华东实现区域扩张。 2018 年 12 月 15 日，公司公告称公开增发 A 股股票申请获得中国证监会受理，根据此前预案，此次增发拟发行股票数量不低于 2600 万股，募集资金总额不超过 8 亿元，主要用于苏州智能装备产业园项目。从公司地域收入结构来看，华东地区收入自 2015 年的 1.43 亿元增长至 2017 年 2.81 亿元，复合增长率为 40.31%， 2017 年底华东地区收入占公司整体收入比重为 36.81%。通过此次募投项目，公司将实现以华东地区为圆心，辐射华中、华北等多个市场，实现区域战略扩张，从而带来业绩的持续增长。

下调公司至“增持”评级。 基于审慎性原则，暂不考虑本次增发对公司的影响，预计公司 2018 ~ 2020 年净利润分别为 1.68 亿元、 2.42 亿元、3.28 亿元，对应 EPS 分别为 1.29 元/股、 1.86 元/股、 2.52 元/股，按照最新收盘价计算，对应 PE 分别为 26、 18、 13 倍。我们认为虽然工业机器人行业长期行业景气度仍然向上，但中短期的低迷表现将导致公司业绩有所承压；公司意图通过增发蓄力，谋求长远发展。 下调公司至“增持”评级。

风险提示： 工业机器人产量持续下滑； 公司业绩增长不及预期；公司增发不被通过的风险。