2月 28 日公布的中国制造业 PMI 继续下滑至 49.2， 我们认为短期经济仍处于下行之中。房地产、制造业投资和外需可能继续拖累总需求。但是伴随着政府财政货币政策对于经济支撑作用的显现和社融增速的同比持续回升，市场对于中期中国经济的预期已经在显著改善。

PMI 持续下滑，去库存继续。 2 月 PMI 下滑到 49.2，创出新低。春节和季节性的因素可能对数据造成了影响，实际的经济下行仍然相对温和。 从细项数据上看，虽然生产指数仍然比较疲弱，新订单指数出现了意外的反弹。从产成品库存子指数的下滑来看，经济可能继续处在去库存的过程中。 大企业 PMI 领先中小企业 PMI 反弹与2015年经济刺激时期类似，或说明信用扩张和经济触底在进行之中。

投资仍有下行，消费可能阶段性企稳。 从房地产销售和土地购置等高频数据来看，开发商资金链比较紧张并可能继续导致房地产投资下行； 在财政政策调整之后，基建投资和一些新基建的项目有望继续温和支撑经济；但是企业盈利下滑等因素有可能继续影响制造业投资。 汽车零售高频数据的好转或表明零售难以继续走弱。然而海外经济的放缓和春节错位的影响可能导致出口增速显著回落。从进口PMI 子指数来看，进口增速可能仍在低位徘徊。

通胀持续回落，广义社融同比回落。 虽然成品油价有所上调，但是猪肉价格偏弱仍然比较显著的压制 CPI。考虑到近期监管可能在《资管新规》执行等领域有所放松，信托和委托贷款的温和恢复具有一定可持续性，而且地方政府债券继续保持较快的发行，我们预计包括了地方政府债的广义社融同比仍将持续反弹，并维持经济增长在2019 年二季度末三季度初阶段性企稳的判断。

风险提示： 经济下滑超预期，政策调整不达预期，中美关系持续恶化