涪陵电力(600452)

2018年报：营收同比+18.81%，归母净利同比+54.01%

公司发布2018年年报，全年实现营业总收入24.48亿元，同比增长18.81%；归母净利3.49亿元，同比增长54.01%；扣非归母净利3.27亿元，同比增长45.57%；基本每股收益1.56元，同比增长54.46%。分红预案：每10股送红股4股并派发现金红利2.2元(含税)。

全年售电量28.19亿千瓦时，同比+15.08%；毛利率8.69%，同比+0.71pct

我们认为公司18年业绩同比增长的原因，一是参股公司新嘉南公司净利润增加，贡献投资收益3503万元；二是新增节能业务竣工项目产生效益；三是公司本期收到涪陵区房产拆迁补偿资产处置收益2606万元。公司全年完成售电量28.19亿千瓦时，同比增长15.08%；电力业务营收同比增加8.43%，反映出平均售电价格下降。公司趸购电价下调从而减少全年购电成本约7600万元，我们认为同时用户侧进行了降价让利，最终实现毛利率8.69%，同比增加0.71个百分点。

全年节能业务毛利率32.76%，同比+1.39pct，在手合同新增3项至26项

因为有新增节能项目竣工产生效益，18年公司节能营收同比增加34.88%；毛利率实现32.76%，同比增加1.39个百分点。根据公司公告，2018年6月公司新签宁夏电网和浙江电网两个节能EMC合同，合同额分别为1.16亿元、10.46亿元；12月新签新疆二期项目合同，公司分项收益约2.88亿元。Q1-Q3季末在建工程分别为5.76亿元、3.11亿元、1.13亿元，且业绩稳定增长，表明项目建成投产进度和订单收益兑现符合预期；Q4季末在建工程3.38亿元环比Q3增幅较大，表明18年新签项目已陆续投入建设。目前公司节能业务订单数充足，18年多个项目开始进入收益分享期，未来将为公司带来稳定业绩增量。项目详细信息如表1所示。

国网旗下唯一节能业务平台，有望借力资源整合开拓综合能源服务市场

配电网节能业务纳入公司后，涪陵电力成为国家电网旗下唯一的节能业务上市平台。国网承诺5年内解决同业竞争问题，其旗下省级电网公司的节能业务有望继续注入涪陵电力，集中力量做大做强。作为国网旗下稀缺的节能上市平台，公司有望在巩固电网节能业务龙头地位的基础上，依托平台优势通过资源整合开拓新业务，成长为综合能源服务供应商。

盈利预测：根据18年经营情况及对未来的判断，我们调整电力业务和节能业务19-20年营收和毛利率假设，故调整19-20年归母净利预测值为4.08、4.39亿元（调整前为4.03、5.12亿元）；新增21年归母净利预测值为5.71亿元。当前股价对应19-21年PE为13、12、9倍。维持“买入”评级。

风险提示：项目投产不及预期，收益兑现不及预期，行业竞争加剧