2019Q1季报点评:核心产品高基数新增速,日化板块略超预期
片仔癀(600436)
事件:公司2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为14.8亿元、4.0亿元,同比增速分别约为21.5%、24.6%。
核心产品高基数新增速,日化板块略超预期。公司2019Q1营业收入约为14.8亿元,同比增速约为21.5%,与2018Q1增速相比下降约20个百分点。期间内母公司收入约为6.5亿元,同比增长约15%,其中肝病药物约为6.3亿元,同比增长约16.2%,我们估计核心产品片仔癀系列增速约为15-20%,增速放缓的主要原因为可比基数较大,且2019Q1无提价因素利好。但如从销量增长绝对额看,与2019Q1相当,我们预计2019Q2销量增速将有回升;另外医药商业约为6.7亿元,同比增长约19%;日化系列约为1.6亿元,同比增长约72%,在体验店及前期营销活动带动下,增速超市场预期。2019Q1扣非净利润约为4亿元,同比增长约为25%,符合市场预期,具体分析如下:1)公司整体毛利率约为46%,同比下降约0.4个百分点,其中母公司毛利率约为80%,同比下降约3个百分点;2)期间费用率约为12.8%,同比下降约1.6个百分点,其中母公司销售费用约为1.1亿元,同比下降约7.4%,与公司加强费用控制考核有关。
量价齐升逻辑仍然存在,持续看好公司成长。1)管理层战略清晰,由原来坐商制变革为主动营销。目前轻资产体验店等模式已使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国,体验店模式及相关政策将得到继续推进。a、强化建设片仔癀体验店建设,估算体验店渠道2018年销售规模有50%以上增长,目前体验店规模预计已经超过150家,预计其数量在2019年仍将持续稳定而有质量的增长,持续看好片仔癀在体验店渠道的销售放量;b、加强产品终端价格管理保证渠道利润空间,目前体验店积极性提升,将促进产品销售;2)稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香需求竞争加剧,原材料稀缺性。片仔癀系列在上轮提价后消费端接受度较好,量价齐升趋势明显,预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间。由于牛黄等原材料价格上涨明显,且2018年肝病用药整体毛利率下滑约3.4个百分点,我们认为产品后期的提价预期仍较强烈;3)存在市场预期差。公司产品具有独特、稀缺及其发展阶段特殊性,理应享受高估值;麝香行业供给虽然紧张,但是行业内部仍有分化,对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱,具体原因有行业养麝数量有改善、养麝基地储备,申请增加配额已经获得通过等,供给稳定持续。
盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为2.51元、3.28元、4.28元,对应市盈率分别为44倍、33倍、25倍。我们长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑,随着公司在营销领域不断加强,品牌形象提升将带动大健康系列销售快速增长,维持“买入”评级。
风险提示:产品销量或低于预期;产品提价或低于预期。
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