力帆股份(601777)

事件：公司发布2016年年报，实现营业收入110.5亿元（-11%），实现归母净利润8260 万元（-76.7%）。

壮士断腕，业绩低于预期。公司2016 年业绩大幅下滑主要原因有三点：1）2016年为公司最困难的一年，主业产品处于调整期，传统车和摩托车销量均下滑导致收入下滑。（燃油车销售10.9 万辆，同比下滑17.7%，摩托车销售60 万辆，同比下滑16.8%）。2）2016 年公司为盘活经销商，梳理渠道，老车型采取降价促销策略，同时在新款车型迈威上采取了激进的返利政策，导致收入降低的同时销售费用增加约1 个亿。3）新能源由于受到行政处罚，6719 万未取得的补助不予发放，导致利润下降。

毛利率已经见底，费用率较为稳定。由于产能利用率较低，叠加老产品出清的影响，公司乘用车毛利率仅为10.2%，同比减少6.68 个百分点。2017 年公司有望依靠迈威、轩朗两款盈利能力较强的产品走上正轨，产能利用率提升将大幅改善产品利润率水平。费用率方面，公司2017 年整体费用率相对稳定，销售费用率为6.53%(同比增加1.46 个百分点），但是财务费用仅为3.35%（同比下降1.85 个百分点），公司主要外汇为美元、卢布、雷亚尔，汇兑损益大幅降低导致财务费用降低。我们预计公司费用率未来将稳中有降。

新产品带来业绩反转机会，重点关注轩朗和迈威。摩托车改善主要来自于出口的改善，2017Q1 销量累计同比增长8%。乘用车方面，2017Q1 累计销售车辆3 万辆，累计同比基本持平，但是销售的质量和结构变化巨大，目前销量主要由迈威贡献，轩朗为今年重磅产品，青出于蓝而胜于蓝，目前市场关注度直指宝俊730，有望带动公司产品结构量价齐升。

新能源风波将告一段落，公司新能源汽车业务走上正轨。公司新能源汽车资质恢复和产品目录进入有望在二季度实现，公司仍将坚定地发展新能源板块，非公开方案进度将在资质恢复后密集推进，发行底价为10.46 元，目前价格约8.6元，倒挂幅度超过15%，目前股价已经大幅反应了2016 年的利空因素，公司困难周期已经过去，后续业绩有望持续向好。

盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.34 元、0.46 元、0.58 元，对应PE 分别为25 倍、19 倍、15 倍。传统燃油车产品进入反转周期，销量提升和产品结构调整带来业绩改善，新能源换电模式仍为公司未来的发力点，具备长期看点，建议积极关注，给予目标价11 元，维持“增持”评级。

风险提示：汽车行业增速放缓；新能源车发展不及预期。