金龙汽车(600686)

事件：工信部近期组织专家组，按照《车辆生产企业及产品生产一致性监督管理办法》（工产业〔2010〕第109 号）等有关规定，对苏州金龙、河南少林客车、奇瑞万达贵州客车、深圳五洲龙进行资料审核和现场核查，根据专家组验收报告，建议恢复其申报《新能源汽车推广应用推荐车型目录》资质。公示期至7月5 日。

苏州金龙资质恢复，迎接下半年客车热潮。公示期结束后，苏州金龙将恢复补贴资质，我们认为短暂经营策略问题（行业骗补谋补定义不清晰）并未影响公司产品竞争实力，资质恢复后有望赶上客车下半年集中采购行情（补贴退坡导致采购预算调整，下半年开始公交采购量将回升）。苏州金龙从第294 批产品公告就开始申请车辆公告，我们预计累计至6 月份的297 批公告共有25 个车型，这批车型在资质恢复后有望正式纳入新能源补贴目录，对市场销售注入强心针。

客车“骗补”、行业短暂下滑推动公司治理结构改善，采购协同效应提升2 个点毛利率，即可贡献4.3 亿元毛利润。公司经历客车“骗补”以及今年整体行业负增长逆境情况下，管理层锐意改革，我们预计上市公司将会在大金龙、小金龙、苏州金龙治理结构中增加话语权，直接效果可以提升采购、销售协同效应，通过原材料占收入比重指标分析，金龙采购方面与宇通、中通相比较，毛利率提升空间分布是12pp、2pp，金龙2011-2016 年平均营业收入215 亿，2 个点的毛利率改善可贡献4.3 亿毛利润。

控股股东增持、PB 和土地重估价值提供安全边际。公司控股股东是今年5 月市场大幅回调下，最早进行增持的国企性质汽车公司（近期新增云内动力），预计增持金额不低于5300 万，“低估”信号强烈；PB 方面，考虑转回16 年过渡计提的4.7 亿国补，则公司17 年Q1 的归母净资产约40 亿，对应现有市值的PB为2 倍，公司近十年的PB 中枢分别为2.3 倍，纵向看PB 处于低位且资产质量优质，横向看A 股6 家客车企业17 年Q1 的PB 中位数2.6 倍、平均数4.8 倍；土地重估方面，大小金龙在福建合计持有145 万平米占地，其中湖里区10 万平米、海沧区20 万平米，土地重估价值可观。

盈利预测与投资建议。我们对公司毛利率进行保守预测，15 年毛利率为17.15%，17-19 年16.6%、17.3%和18.2%，2017-2019 年EPS 分别为0.53 元、0.6 元和0.88 元，考虑转回16 年过度计提的4.7 亿元至归属母公司股东权益，预计17 年归属母公司股东权益为38.4 亿，按十年2.3 倍PB 中枢估值，对应目标价14.55 元，维持“买入”评级。

风险提示：苏州金龙资质恢复公示期间或受影响，下半年新能源客车行业发展或下滑明显。